序論：寫(xiě)作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來(lái)了七篇風(fēng)險(xiǎn)投資論文范文，愿它們成為您寫(xiě)作過(guò)程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

【論文摘要】：風(fēng)險(xiǎn)投資高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)決定了風(fēng)險(xiǎn)投資的失敗率極高。由于風(fēng)險(xiǎn)投資所投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)大多是具有較高增長(zhǎng)潛力的高新技術(shù)企業(yè)，從技術(shù)的研究開(kāi)發(fā)、產(chǎn)品的試制、生產(chǎn)，到產(chǎn)品的銷售要經(jīng)歷

許多階段，而投資風(fēng)險(xiǎn)存在于整個(gè)過(guò)程中，并來(lái)自于多方面。因此，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)研究，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，直接關(guān)系到風(fēng)險(xiǎn)投資主體的生存和發(fā)展。

1.技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)

由于高新技術(shù)開(kāi)發(fā)研究的復(fù)雜性，很難預(yù)測(cè)研究成果向工業(yè)化生產(chǎn)與新產(chǎn)品轉(zhuǎn)化過(guò)程中成功的概率，這是高科技投資中最大的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源。技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)的具體表現(xiàn)為：

（1）技術(shù)上成功的不確定性。新技術(shù)在誕生之初都是不完善的、粗糙的，能否在現(xiàn)有的技術(shù)知識(shí)條件：下按預(yù)期的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)都是不能確定的。

（2）產(chǎn)品的生產(chǎn)和售后服務(wù)的不確定性。產(chǎn)品開(kāi)發(fā)出來(lái)后，如果不能成功地生產(chǎn)出產(chǎn)品或進(jìn)行批量生產(chǎn)，仍不能完成風(fēng)險(xiǎn)投資的全過(guò)程。

（3）技術(shù)壽命的不確定性。由于現(xiàn)代知識(shí)更新的加速和科技發(fā)展的日新月異，致使新技術(shù)的生命周期縮短，一項(xiàng)新的技術(shù)或產(chǎn)品被另一項(xiàng)更新的技術(shù)或產(chǎn)品所替代的時(shí)間是難以確定的。當(dāng)更新的技術(shù)比預(yù)計(jì)提前出現(xiàn)時(shí)，原有技術(shù)將蒙受提前被淘汰的損失。

（4）配套技術(shù)的不確定性。一項(xiàng)新的技術(shù)發(fā)明后，往往需要一些專門(mén)的配套技術(shù)的支持才能使該項(xiàng)技術(shù)轉(zhuǎn)化為商業(yè)化生產(chǎn)運(yùn)作，如果所需的配套技術(shù)不成熟，也可能帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。如美國(guó)的TRITIUM公司在風(fēng)險(xiǎn)資本的幫助下于1998年年初開(kāi)始進(jìn)軍免費(fèi)網(wǎng)絡(luò)服務(wù)領(lǐng)域，采取類似網(wǎng)絡(luò)零點(diǎn)公司的技術(shù)。但TRITIUM公司一時(shí)無(wú)法解決在技術(shù)上遇到的難題，即廉價(jià)帶寬技術(shù)問(wèn)題，在掙扎了半年之后，后勁不足，終于支撐不住，只好宣布無(wú)限期停業(yè)。

2.管理風(fēng)險(xiǎn)

管理風(fēng)險(xiǎn)是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在生產(chǎn)過(guò)程中因管理不善而導(dǎo)致投資失敗所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，主要表現(xiàn)在：

（1）決策風(fēng)險(xiǎn)。即風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)因決策失誤而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。由于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)具有投資大、產(chǎn)品更新快的特點(diǎn)，這就使得風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)對(duì)于高新技術(shù)產(chǎn)品項(xiàng)目的決策尤為重要，決策一旦失誤將會(huì)給企業(yè)帶來(lái)不可估量的損失。

（2）組織風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)主要以技術(shù)創(chuàng)新為主，企業(yè)的增長(zhǎng)速度都比較快，如果不能及時(shí)調(diào)整企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)，這樣就會(huì)造成企業(yè)規(guī)模高速膨脹與組織結(jié)構(gòu)落后的矛盾，成為風(fēng)險(xiǎn)的根源。

（3）生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)期的市場(chǎng)容量往往事先不能精確測(cè)定，致使實(shí)際的生產(chǎn)水平與實(shí)際的市場(chǎng)容量不一致而產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，所以這種生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)是不可避免的，而且貫穿于整個(gè)生產(chǎn)過(guò)程。

風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)大多為創(chuàng)新科技企業(yè)，這些公司都有這樣一個(gè)特點(diǎn)，即公司的創(chuàng)始人大多是專業(yè)技術(shù)人員，他們?cè)趯I(yè)技術(shù)上各有特長(zhǎng)，并對(duì)技術(shù)研有獨(dú)鐘，但他們?cè)诠芾砩蠀s不是行家理手或?qū)芾淼募?xì)節(jié)不感興趣。在公司的發(fā)展初期，由于公司規(guī)模較小，他們尚能管理好自己的公司，隨著風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)入，公司進(jìn)入了一個(gè)超常發(fā)展階段，這時(shí)身為專業(yè)技術(shù)人員的公司創(chuàng)始人的管理能力已不能適應(yīng)公司快速發(fā)展的要求，他們?cè)诠竟芾砩系娘L(fēng)險(xiǎn)日漸突出，可能發(fā)生如上所述的決策風(fēng)險(xiǎn)、組織風(fēng)險(xiǎn)和生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等。此時(shí)，通常的做法是，風(fēng)險(xiǎn)資本家與公司的創(chuàng)始人一道從外面聘請(qǐng)專業(yè)的管理人員或職業(yè)經(jīng)理人對(duì)公司進(jìn)行管理。

1977年4月，在風(fēng)險(xiǎn)資本的幫助下，蘋(píng)果公司首次公開(kāi)推出了新產(chǎn)品——AppleⅡ型機(jī)取得巨大成功。公司的超常規(guī)發(fā)展使公司的組織結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了問(wèn)題，而公司的創(chuàng)始人喬布斯和沃茲尼克都深感自己不能勝任日常的管理工作，于是他們?nèi)蚊R古拉為執(zhí)行主席，并從國(guó)家半導(dǎo)體公司挖來(lái)了他們的總經(jīng)理麥克爾。斯格特?fù)?dān)任蘋(píng)果公司的總經(jīng)理。這樣，蘋(píng)果公司渡過(guò)了當(dāng)時(shí)的管理危機(jī)，公司一度得到快速發(fā)展。

3.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

如果風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)生產(chǎn)的新產(chǎn)品或服務(wù)與市場(chǎng)不匹配，不能適應(yīng)市場(chǎng)的需求，就可能給風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)帶來(lái)巨大的風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)具體表現(xiàn)在：

（1）市場(chǎng)的接受能力難以確定。由于實(shí)際的市場(chǎng)需求難以確定，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)推出所生產(chǎn)的新產(chǎn)品后，新產(chǎn)品可能由于種種原因而遭市場(chǎng)的拒絕。如銥星的技術(shù)水平比現(xiàn)有的通訊衛(wèi)星的技術(shù)水平高，但是銥星公司卻破產(chǎn)了，為什么？主要原因就是銥星技術(shù)沒(méi)有市場(chǎng)需求，技術(shù)沒(méi)有市場(chǎng)性。

（2）市場(chǎng)接受的時(shí)間難以確定。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品是全新的，產(chǎn)品推出后，顧客由于不能及時(shí)了解其性能，對(duì)新產(chǎn)品持觀望、懷疑態(tài)度，甚至做出錯(cuò)誤的判斷。因此，從新產(chǎn)品推出到顧客完全接受之間有一個(gè)時(shí)滯，如果這一時(shí)滯過(guò)長(zhǎng)將導(dǎo)致企業(yè)的開(kāi)發(fā)資金難以收回。

（3）競(jìng)爭(zhēng)能力難以確定。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品常常面臨著激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，這種競(jìng)爭(zhēng)不僅有現(xiàn)有企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)還有潛在進(jìn)入者的威脅。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)可能由于生產(chǎn)成本高、缺乏強(qiáng)大的銷售系統(tǒng)或新產(chǎn)品用戶的轉(zhuǎn)換成本過(guò)高而常常處于不利地位，嚴(yán)重的還可能危及這些企業(yè)的生存。

仍以蘋(píng)果公司為例：在80年代初，IBM根據(jù)市場(chǎng)變化的需求，率先提出走計(jì)算機(jī)相互兼容的道路，其他的一些計(jì)算機(jī)公司都紛紛響應(yīng)。然而蘋(píng)果公司卻沒(méi)有注意到市場(chǎng)的需求及競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)發(fā)生了變化，在技術(shù)上目空一切，固執(zhí)己見(jiàn)，拒不走兼容化道路，正因?yàn)檫@一失誤，使蘋(píng)果機(jī)與其它品牌PC機(jī)不兼容，市場(chǎng)供應(yīng)的大量軟件無(wú)法應(yīng)用，使它難以增加新的客戶，失掉了大部分的市場(chǎng)份額，導(dǎo)致了蘋(píng)果公司后來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況惡化，幾乎到了破產(chǎn)的地步，至使風(fēng)險(xiǎn)投資遭受重大損失。

4.人才風(fēng)險(xiǎn)

伴隨著知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的到來(lái)，人才因素在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的作用變得越來(lái)越重要。與傳統(tǒng)技術(shù)企業(yè)相比，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在勞動(dòng)力需求的數(shù)量和結(jié)構(gòu)上有較大的不同，由于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長(zhǎng)較快，且一般屬于高度知識(shí)密集型的企業(yè)，其要求科技人員和勞動(dòng)力既快速增長(zhǎng)又有較高的素質(zhì)，因而形成高科技人才的相對(duì)短缺。高素質(zhì)的管理層通常是投資者考慮的最重要的因素。如果由于人事制度不合理，高級(jí)管理人才容易流失，就會(huì)給企業(yè)帶來(lái)致命的危險(xiǎn)；同時(shí)，公司技術(shù)骨干的流動(dòng)，也會(huì)使整個(gè)企業(yè)的技術(shù)開(kāi)發(fā)受阻，造成巨大的經(jīng)濟(jì)損失。

硅谷大名鼎鼎的天使投資人麥克琳于1990年聯(lián)合其他的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)向哈斯廷斯創(chuàng)立的純軟件系統(tǒng)公司投資了640萬(wàn)美元，但是，由于公司主管銷售的副總裁一直沒(méi)能打開(kāi)局面，致使公司業(yè)績(jī)停滯不前，先后更換了4名副總裁也沒(méi)能奏效。最后，麥克琳親自挑選了一名主管，才使公司的市場(chǎng)業(yè)務(wù)得到進(jìn)展。1995年，純軟件系統(tǒng)公司成功上市，麥克琳大獲全勝。

5.來(lái)自外界環(huán)境的一些特殊風(fēng)險(xiǎn)

篇(2)

1998年3月,在全國(guó)政協(xié)九屆一次會(huì)議上,由民建中央提交的《關(guān)于盡快發(fā)展我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的提案》,由于立意高,份量重,被列入全國(guó)政協(xié)“一號(hào)提案”,在國(guó)內(nèi)引起了較大的反響。自此,風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)開(kāi)始急劇升溫,同知識(shí)經(jīng)濟(jì)一樣,在我們進(jìn)入新的世紀(jì)的時(shí)候,它開(kāi)始堂而皇之地登上我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大舞臺(tái),并將發(fā)揮越來(lái)越重要的作用。

一、風(fēng)險(xiǎn)投資的戰(zhàn)略意義和作用

(一)風(fēng)險(xiǎn)投資的基本內(nèi)涵

對(duì)國(guó)內(nèi)大多數(shù)人來(lái)說(shuō),風(fēng)險(xiǎn)投資恐怕還是一個(gè)陌生的概念。一提起風(fēng)險(xiǎn)投資,可能會(huì)有許多人把它和股票投資、基金投資等聯(lián)系在一起。的確,無(wú)論是股票投資還是基金投資都具有一定風(fēng)險(xiǎn),因此給它們戴上風(fēng)險(xiǎn)投資的帽子似乎沒(méi)有什么不妥。但是我們這里指的風(fēng)險(xiǎn)投資卻有著特別的意義。

根據(jù)美國(guó)全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的定義,風(fēng)險(xiǎn)投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本的行為;根據(jù)歐洲風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的定義,風(fēng)險(xiǎn)投資是一種由專門(mén)的投資公司向具有巨大發(fā)展?jié)摿Φ某砷L(zhǎng)型、擴(kuò)張型、重組型的未上市企業(yè)提供資金支持并輔之以管理參與的行為;聯(lián)合國(guó)經(jīng)濟(jì)合作和發(fā)展組織24個(gè)工業(yè)發(fā)達(dá)國(guó)家在1983年召開(kāi)的第二次投資方式研討會(huì)上認(rèn)為,凡是以高科技與知識(shí)為基礎(chǔ),生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)技術(shù)密集的創(chuàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的投資,都可視為風(fēng)險(xiǎn)投資;《關(guān)于盡快發(fā)展我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的提案》中認(rèn)為,風(fēng)險(xiǎn)投資是一種把資金投向蘊(yùn)藏著失敗危險(xiǎn)的高技術(shù)及其產(chǎn)品的研究開(kāi)發(fā)領(lǐng)域,旨在促進(jìn)高技術(shù)成果盡快商品化,以取得高資本收益的投資行為。

就風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)踐來(lái)看,它主要選擇未公開(kāi)上市的有高增長(zhǎng)潛力的中小型企業(yè),尤其是創(chuàng)新性或高科技導(dǎo)向的企業(yè),以可轉(zhuǎn)換債券,優(yōu)先股、認(rèn)股權(quán)的方式參與企業(yè)的投資,同時(shí)參與企業(yè)的管理,使企業(yè)獲得專業(yè)化的管理及充足的財(cái)務(wù)資源,促進(jìn)企業(yè)快成長(zhǎng)和實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。在企業(yè)發(fā)展成熟后,風(fēng)險(xiǎn)資本通過(guò)資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓企業(yè)的股權(quán)獲得較高的回報(bào),風(fēng)險(xiǎn)投資不同于一般投資,有其自身的特點(diǎn):繼而進(jìn)行新一輪投資運(yùn)作。

1高風(fēng)險(xiǎn)性,高收益性

風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)性是與其投資對(duì)象相聯(lián)系的。傳統(tǒng)投資的對(duì)象往往是成熟的產(chǎn)品,具有較高的社會(huì)地位和信譽(yù),因而風(fēng)險(xiǎn)很小。而風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)象則是剛剛起步或還沒(méi)有起步的高技術(shù)中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng),它看重的是投資對(duì)象潛在的技術(shù)能力和市場(chǎng)潛力,因此具有很大的不確實(shí)性即風(fēng)險(xiǎn)性。這種風(fēng)險(xiǎn)由于來(lái)源于技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)接納風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)的串聯(lián)組合,因此就表現(xiàn)出一著不慎、滿盤(pán)皆輸?shù)母唢L(fēng)險(xiǎn)性。在美國(guó)硅谷,有一個(gè)廣為流傳的所謂“大拇指定律”,即如果風(fēng)險(xiǎn)資本一年投資10家高科技創(chuàng)業(yè)公司,在5年左右的發(fā)展過(guò)程中,會(huì)有3家公司垮掉;另有3家停滯不前;有3家能夠上市,并有不錯(cuò)的業(yè)績(jī);只有1家能夠脫穎而出,迅速發(fā)展,成為一顆耀眼的明星,給投資者以巨額回報(bào),而這家企業(yè)就成為“大拇指定律”中的“大拇指”,據(jù)統(tǒng)計(jì),美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的投資項(xiàng)目中有50%左右是完全失敗的,40%是不賺不賠或有微利,只有10%是大獲成功。

與高風(fēng)險(xiǎn)相聯(lián)系的是高收益,風(fēng)險(xiǎn)投資是一種著眼于未來(lái)的戰(zhàn)略性投資。投資家們對(duì)于所投資項(xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)性并非視而不見(jiàn),而是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)背后蘊(yùn)含的巨額利潤(rùn)即預(yù)期的高成長(zhǎng),高增值是其投資的動(dòng)因。風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種經(jīng)濟(jì)機(jī)制之所以經(jīng)受很長(zhǎng)時(shí)間考驗(yàn),并沒(méi)有因?yàn)楦唢L(fēng)險(xiǎn)而衰敗沒(méi)落,反而愈顯蓬勃發(fā)展之勢(shì),關(guān)鍵是其利潤(rùn)所帶來(lái)的補(bǔ)償甚至超額機(jī)制。一般來(lái)說(shuō),投資于“種子”式創(chuàng)立期的公司,所要求的年投資回報(bào)率在40%左右;對(duì)于成長(zhǎng)中的公司,年回報(bào)率要求在30%左右;對(duì)于即將上市的公司,要求有20%以上的回報(bào)率。這樣才能補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn),否則不會(huì)進(jìn)行投資。投資額一般占風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份的20-30%通常不進(jìn)行控股,以分散投資、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)投資家的目標(biāo)毛利率為40-50%以上,稅后凈利潤(rùn)率為10%以上,期望幾年后公司上市時(shí)以15倍以上的市盈率套現(xiàn),獲取高額回報(bào)。雖然風(fēng)險(xiǎn)投資的成功率較低,但一旦成功,一般足以彌補(bǔ)因?yàn)橥顿Y失敗而所招致的損失,美國(guó)1996年風(fēng)險(xiǎn)投資的回報(bào)率為19.7%,英國(guó)則為42.9%。風(fēng)險(xiǎn)投資所追求的收益,一般不是體現(xiàn)為紅利,而是在風(fēng)險(xiǎn)資本退出時(shí)的資本增值,即追求資本利得。而資本收益稅又低于公司所得稅,從而低稅率使投資產(chǎn)生更大的收益。

2風(fēng)險(xiǎn)投資大都投向高技術(shù)領(lǐng)域

風(fēng)險(xiǎn)投資是以冒高風(fēng)險(xiǎn)為代價(jià)來(lái)追求高收益的,傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)無(wú)論是勞動(dòng)密集型的輕、紡工業(yè)還是資金密集型的重化工業(yè),由于其技術(shù)、工藝的成熟性和產(chǎn)品、市場(chǎng)的相對(duì)穩(wěn)定,其風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小,是常規(guī)資本、大量集聚的領(lǐng)域,因而收益也就相對(duì)穩(wěn)定和平均。而高技術(shù)產(chǎn)業(yè),由于其風(fēng)險(xiǎn)大,產(chǎn)品附加值高,因而收益也高,應(yīng)合了風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn),因而成為風(fēng)險(xiǎn)投資的熱點(diǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì),美國(guó)1991年風(fēng)險(xiǎn)投資約37%投向計(jì)算機(jī)領(lǐng)域,12%用于通信領(lǐng)域,11%用于醫(yī)療技術(shù),12%用于電子工業(yè),8%用于生物技術(shù),只有約10%用于低技術(shù)領(lǐng)域。

3風(fēng)險(xiǎn)投資具有很強(qiáng)的參與性

與傳統(tǒng)工業(yè)信貸只提供資金而不介入企業(yè)或項(xiàng)目管理的方式不同,風(fēng)險(xiǎn)投資者在向高技術(shù)企業(yè)投資的同時(shí),也參與企業(yè)項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)管理,因而表現(xiàn)出很強(qiáng)的“參與性”,風(fēng)險(xiǎn)投資者一旦將資金投入高技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),它與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)就結(jié)成了一種風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān),利益共享的共生體,這種一榮俱榮,一損俱損的關(guān)系,要求風(fēng)險(xiǎn)投資者參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)全過(guò)程的管理。這對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資家自身的素質(zhì)要求很高,要求他不僅要有相當(dāng)?shù)母咝轮R(shí),還必須掌握現(xiàn)代金融和管理知識(shí),具有豐富的社會(huì)經(jīng)驗(yàn)。

險(xiǎn)資本的低流動(dòng)性

風(fēng)險(xiǎn)資本往往在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)創(chuàng)立之初時(shí)就投入,直至公司股票上市之后,因而投資期較長(zhǎng),通常為4-8年。美國(guó)157家由風(fēng)險(xiǎn)資本支持的企業(yè)的調(diào)查資料表明,風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)平均用30個(gè)月實(shí)現(xiàn)收支平衡,用75個(gè)月恢復(fù)原始股本價(jià)值。正因?yàn)榇?人們將風(fēng)險(xiǎn)資本稱為“有耐心和勇敢”的資金。另外在風(fēng)險(xiǎn)資本最后退出時(shí),若出口不暢,撤資將非常困難,這也使得風(fēng)險(xiǎn)投資的流動(dòng)性較低。

5風(fēng)險(xiǎn)投資有其明顯的周期性。

在創(chuàng)始階段,企業(yè)往往出現(xiàn)虧損,隨著開(kāi)發(fā)成功和市場(chǎng)的不斷開(kāi)拓,此時(shí)競(jìng)爭(zhēng)者不多,產(chǎn)品能以高價(jià)格出售,因而可獲得高額利潤(rùn)。當(dāng)新產(chǎn)品進(jìn)入成熟期,生產(chǎn)者逐漸增多,超額利潤(rùn)消失,風(fēng)險(xiǎn)投資者此時(shí)要清理資產(chǎn),撤出資金去從事其他新項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)投資。

(二)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的意義和作用

1發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資是適應(yīng)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)的需要

幾十年來(lái),風(fēng)險(xiǎn)投資以舉世矚目的業(yè)績(jī)開(kāi)創(chuàng)了美國(guó)等國(guó)家的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè),成為牽引這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)、科技發(fā)展的

“火車頭”、“創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)造奇跡”的化身,也使世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)出新的特征。先進(jìn)工業(yè)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)告訴我們,發(fā)展高新技術(shù)及其產(chǎn)業(yè)是提高綜合國(guó)力的關(guān)鍵所在,而高新技術(shù)及其產(chǎn)業(yè)的發(fā)展又依賴于科技風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的活力。因此中國(guó)必須加緊發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè),使中國(guó)經(jīng)濟(jì)匯入世界經(jīng)濟(jì)潮流,參與全球范圍的科技與經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng),否則仍會(huì)處于被動(dòng)的局面。

2發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資是促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化的需要

一個(gè)科研成果從最初構(gòu)想到形成產(chǎn)業(yè),一般要經(jīng)過(guò)研究、開(kāi)發(fā)、試點(diǎn)和推廣四個(gè)階段。風(fēng)險(xiǎn)投資支持的重點(diǎn)是開(kāi)發(fā)和試點(diǎn)這兩個(gè)階段。通常研究與開(kāi)發(fā)所需資金量的比例是1:10,開(kāi)發(fā)與試點(diǎn)所需資金量的比例也是1:10。由于這兩個(gè)階段風(fēng)險(xiǎn)較大,收效較慢,資金需求量又較多,故銀行通常不愿提供貸款,一般投資者也不愿出資支持,因此科技成果的轉(zhuǎn)化迫切需要風(fēng)險(xiǎn)投資給予支持。在我國(guó)科技成果轉(zhuǎn)化率十分低下,國(guó)家科技部和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局提供的有關(guān)資料表明,我國(guó)每年僅專利技術(shù)就有7萬(wàn)多項(xiàng),但專利技術(shù)的實(shí)施率只有10%左右,科技成果轉(zhuǎn)化為商品并取得規(guī)模效益的比例約為10-15%,而發(fā)達(dá)國(guó)家這一比例一般為60-80%。雖然造成這一結(jié)果的原因很多,但缺乏風(fēng)險(xiǎn)資金的支持不能說(shuō)不是一個(gè)重要原因。據(jù)原國(guó)家科委《科技成果轉(zhuǎn)化的問(wèn)題與對(duì)策》課題組所作的調(diào)查表明,在已經(jīng)轉(zhuǎn)化的成果中,風(fēng)險(xiǎn)投資只占2.3%,而在美國(guó)則占到50%以上。因此大力發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資是加快我國(guó)科技成果轉(zhuǎn)化,實(shí)現(xiàn)科技經(jīng)濟(jì)一體化的需要。

3發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資有助于發(fā)展社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)

長(zhǎng)期以來(lái),我國(guó)的投資始終體現(xiàn)了政府行為,而風(fēng)險(xiǎn)投資則使投資由政府行為轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)行為;風(fēng)險(xiǎn)投資公司必須獨(dú)立承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),投資決策必須堅(jiān)持市場(chǎng)導(dǎo)向,并善于在風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)之間作出優(yōu)化抉擇;對(duì)被投資企業(yè)的篩選體現(xiàn)了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和優(yōu)勝劣汰的準(zhǔn)則;不僅如此,風(fēng)險(xiǎn)投資也有利于提高全社會(huì)資源的利用效率,因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資家通過(guò)綜合評(píng)價(jià),力求降低風(fēng)險(xiǎn),取得最佳效益,這就會(huì)促進(jìn)資源向優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)流動(dòng),從而也有利于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

二、風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)的發(fā)展現(xiàn)狀及對(duì)策思考

美國(guó)是風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展最早的國(guó)家,以1946年世界上第一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司———美國(guó)研究與開(kāi)發(fā)公司的成立為標(biāo)志,目前已有4000多家,投資額有600多億美元;日本在1995年7月就創(chuàng)立了一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng),聚集了1800多家風(fēng)險(xiǎn)投資合同;英國(guó)是歐洲風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的“領(lǐng)頭羊”,其風(fēng)險(xiǎn)投資額占全歐風(fēng)險(xiǎn)投資總額的40—50%;法國(guó)于1998年7月?lián)芸?億法郎設(shè)立了“風(fēng)險(xiǎn)投資國(guó)家基金”,以色列首席科學(xué)事務(wù)所僅1995年投向高新企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資就達(dá)5億美元。與此同時(shí),韓國(guó)、新加坡、臺(tái)灣、香港等地區(qū)也都在積極發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)。我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資始于80年代,在國(guó)家科委和銀行的支持下,相繼成立了中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)新投資公司、中國(guó)招商技術(shù)有限公司等一批早期風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)。1991年國(guó)務(wù)院在《高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)若干政策的暫行規(guī)定》中指出,可以在高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金或創(chuàng)辦風(fēng)險(xiǎn)投資公司,1995年和1996年則再次強(qiáng)調(diào)了要發(fā)展科技風(fēng)險(xiǎn)投資。最近一、二年來(lái),特別是全國(guó)政協(xié)“一號(hào)提案”提出以來(lái),全國(guó)各地掀起了一股發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的熱潮。北京、深圳、上海、廣東、西安等地區(qū)更是抓住機(jī)遇,順應(yīng)潮流,建立自己的科技風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)。但我們必須清楚地看到,由于各種原因,我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)經(jīng)歷了十多年的孕育期,至今尚未形成氣候。究其原因,起步階段的我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)還存在著以下幾個(gè)問(wèn)題:

1社會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的本質(zhì)、運(yùn)行和增值機(jī)制以及它對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重大作用,還缺乏正確的認(rèn)識(shí)和了解。海灣戰(zhàn)爭(zhēng)使人們看到了高技術(shù)產(chǎn)業(yè)在國(guó)力競(jìng)爭(zhēng)中的戰(zhàn)略意義,但高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展壯大離不開(kāi)風(fēng)險(xiǎn)投資的強(qiáng)大支撐尚未被人們普遍認(rèn)同。觀念的更新才能產(chǎn)生行為的創(chuàng)新,否則就談不上對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的理解和支持。

2資本弱小,資金來(lái)源單一。目前我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本的主要來(lái)源仍是財(cái)政科技撥款和銀行科技開(kāi)發(fā)貸款,投資主體單一。面對(duì)高新技術(shù)成果轉(zhuǎn)化須高投入,有高風(fēng)險(xiǎn)、區(qū)區(qū)本金,捉襟見(jiàn)肘,如1990年,我國(guó)科技成果轉(zhuǎn)化約需要1257.3億元,而實(shí)際投入只有188.49億元,加之市場(chǎng)環(huán)境制約,三五年下來(lái),大多步履艱難。

3缺乏相應(yīng)的法律、法規(guī)、政策稅收環(huán)境。由于風(fēng)險(xiǎn)投資還屬新生事物,過(guò)去在制定《公司法》、《合伙企業(yè)法》和《專利法》等法規(guī)時(shí),尚未考慮到風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作特點(diǎn),因而現(xiàn)行有關(guān)法律與政策在許多方面不僅未能給風(fēng)險(xiǎn)投資提供必要的法律保障,有時(shí)反而構(gòu)成法律與政策的障礙,例如《公司法》中關(guān)于有限責(zé)任公司或股份有限公司的規(guī)定:“以工業(yè)產(chǎn)權(quán)專有技術(shù)作價(jià)不能超過(guò)公司注冊(cè)資本的20%”,這明顯不符合風(fēng)險(xiǎn)投資的現(xiàn)實(shí)情況,若能將這一比例提高至50%,則更能調(diào)動(dòng)科技人員介入科技進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化階段的積極性。

4我國(guó)的資本市場(chǎng)由于種種原因還十分薄弱,不僅缺乏健全的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)和股票交易市場(chǎng),而且風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)上市發(fā)行股票也較為困難,從而使得風(fēng)險(xiǎn)投資的資本退出機(jī)制難以建立起來(lái),即便是成功的投資也很難做到高額收回。資本金實(shí)力弱,后續(xù)投資無(wú)以為繼,這種狀況顯然對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的良性循環(huán)造成了極大的困難。

5缺少既有相應(yīng)科技知識(shí)、管理經(jīng)驗(yàn),又懂金融的復(fù)合型風(fēng)險(xiǎn)投資人才。

針對(duì)上述問(wèn)題,我國(guó)在發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資中應(yīng)盡快制定出有關(guān)法規(guī)和優(yōu)惠政策,使之健康發(fā)展。具體對(duì)策是:

1拓寬資金來(lái)源,實(shí)行投資主體多元化,努力使民有資本在風(fēng)險(xiǎn)投資中扮演重要角色。

我國(guó)在解決風(fēng)險(xiǎn)資金補(bǔ)缺難題時(shí),必須廣開(kāi)投資渠道:原有的政府科技投資仍需保持和增加,特別要發(fā)揮政府投資的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的作用及對(duì)其他投資主體的市場(chǎng)導(dǎo)向作用;原有的銀行科技貸款仍要繼續(xù)向企業(yè)發(fā)放,使之成為風(fēng)險(xiǎn)資本的一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的來(lái)源;企業(yè)特別是大中型企業(yè)和企業(yè)集團(tuán)要高瞻遠(yuǎn)矚的大膽投入,逐漸使企業(yè)投資成為風(fēng)險(xiǎn)資本的一個(gè)重要來(lái)源;采取切實(shí)措施,創(chuàng)造條件,吸引總量達(dá)6萬(wàn)億的民有資本流向風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè),使民有資本成為中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的主要來(lái)源;要充分利用香港及其他國(guó)際金融市場(chǎng),加大創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域吸引外資工作的力度,大力發(fā)展外資、中外合資創(chuàng)業(yè)基金,使外資成為風(fēng)險(xiǎn)投資的重要來(lái)源。

2制定有利于風(fēng)險(xiǎn)投資的財(cái)政、稅收和金融政策。

風(fēng)險(xiǎn)投資的迅速發(fā)展與政府的支持是分不開(kāi)的。世界各國(guó)和地區(qū)為了鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展,都制定了一些稅收優(yōu)惠政策,如美國(guó)政府為鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)資本的發(fā)展,將長(zhǎng)期資本利得稅率由49%降低到10%左右,使風(fēng)險(xiǎn)投資迅猛增加。臺(tái)灣1983年頒布“風(fēng)險(xiǎn)資本條例”,公司投資于風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)者,其投資收益免予計(jì)征當(dāng)年所得稅。新加坡政府規(guī)定,風(fēng)險(xiǎn)投資最初5—10年完全免稅。我國(guó)也應(yīng)該研究制定支持風(fēng)險(xiǎn)投資的財(cái)政稅收政策,同時(shí),要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資貸款實(shí)行優(yōu)惠利率,積極探索建立風(fēng)險(xiǎn)投資補(bǔ)償機(jī)制,如發(fā)行高科技債券,設(shè)立高科技發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)基金,推出高科技企業(yè)股票上市等。

3加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資的立法工作,使風(fēng)險(xiǎn)投資獲得法律上的保證

篇(3)

摘要:風(fēng)險(xiǎn)投資是高科技發(fā)展的助推器，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵要素之一，具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的特點(diǎn)。我國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資20年，與國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家相比仍處于初期階段，存在許多問(wèn)題，如風(fēng)投資本總量小、資金來(lái)源渠道單一、資本退出機(jī)制不通暢、相關(guān)法律制度不完善、缺乏專業(yè)人才等。本文通過(guò)分析我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的現(xiàn)狀，闡述了我國(guó)風(fēng)投行業(yè)發(fā)展存在的問(wèn)題和面臨的挑戰(zhàn)，提出了發(fā)展我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資體系的一些建議。

關(guān)鍵詞:風(fēng)險(xiǎn)投資;現(xiàn)狀;挑戰(zhàn)

一、風(fēng)險(xiǎn)投資概述

1.風(fēng)險(xiǎn)投資的特征

風(fēng)險(xiǎn)投資，是由專門(mén)人員和機(jī)構(gòu)向那些剛剛成立或增長(zhǎng)迅速、潛力很大、風(fēng)險(xiǎn)也很大的未上市新興企業(yè)長(zhǎng)期股權(quán)融資和增值服務(wù)，培育企業(yè)快速成長(zhǎng)，數(shù)年后再通過(guò)上市、兼并或其它股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式撤出投資，取得高額投資回報(bào)的一種投資方式。典型的風(fēng)險(xiǎn)投資往往具有以下幾個(gè)基本特征：

（1）投資對(duì)象多為處于創(chuàng)業(yè)期(Star-up)的中小型企業(yè)，而且多為高新技術(shù)企業(yè)。

(2)投資期限至少在3-5年以上，投資方式一般為股權(quán)投資，通常占被投資企業(yè)10％-49％的股權(quán)，不要求取得控股權(quán)，也不需要任何擔(dān)保或抵押。

(3)投資決策建立在高度專業(yè)化和程序化的基礎(chǔ)之上。

(4)風(fēng)險(xiǎn)投資人一般不參與被投企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，但提供增值服務(wù)；除了種子期(seed)融資以外，一般也對(duì)被投企業(yè)以后各發(fā)展階段的融資需求予以滿足。

(5)由于投資目的是追求超額回報(bào)，當(dāng)被投企業(yè)增值后，投資人會(huì)通過(guò)上市IPO、收購(gòu)兼并或其他股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式撤出資本，實(shí)現(xiàn)增值。

(6)風(fēng)險(xiǎn)性極高，投資失敗的可能性平均在70％左右，但一旦成功，便會(huì)獲得超額回報(bào)。

2.分類及功能

對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資類型的劃分有多種標(biāo)準(zhǔn)。按投入方式，可分為“杠桿式”風(fēng)險(xiǎn)投資和“權(quán)益性”風(fēng)險(xiǎn)投資，后者是國(guó)際上通常采用的投資方式。按接受投資的企業(yè)發(fā)展階段不同，可以將風(fēng)投資本分為種子資本、導(dǎo)入資本、發(fā)展資本和風(fēng)險(xiǎn)并購(gòu)資本。

風(fēng)險(xiǎn)投資的基本功能是為應(yīng)用高科技成果的中小企業(yè)提供其創(chuàng)業(yè)和發(fā)展所必須的股權(quán)資本，風(fēng)險(xiǎn)投資的基本運(yùn)作機(jī)制是由風(fēng)司融到風(fēng)險(xiǎn)資金，投向經(jīng)過(guò)謹(jǐn)慎篩選的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或項(xiàng)目，培養(yǎng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展壯大，實(shí)現(xiàn)正常的市場(chǎng)運(yùn)作，然后撒出投資，再去尋找新的項(xiàng)目。由此可見(jiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資主要有資金放大器、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)節(jié)器、企業(yè)孵化器等幾種功能。

3.風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作

風(fēng)險(xiǎn)投資主要由項(xiàng)目評(píng)估和選擇、談判和簽定投資協(xié)議、培育風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)、實(shí)現(xiàn)投資收益等環(huán)節(jié)構(gòu)成。

（1）項(xiàng)目評(píng)估和選擇。企業(yè)家（團(tuán)隊(duì)）管理能力、產(chǎn)品或技術(shù)的獨(dú)特性以及產(chǎn)品市場(chǎng)大小構(gòu)成了決策評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的主要組成部分，在此基礎(chǔ)上派生出創(chuàng)投決策的“三大定律”：

第一定律：決不選取超過(guò)兩個(gè)以上風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目。

第二定律：V=P×S×E

其中，V代表總的考核值，P代表產(chǎn)品市場(chǎng)大小，S代表產(chǎn)品、服務(wù)或技術(shù)的獨(dú)特性，E代表管理團(tuán)隊(duì)(企業(yè)家)的素質(zhì)。

第三定律：投資P值最大的項(xiàng)目。

（2）談判和簽訂投資協(xié)議。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所關(guān)心的是有足夠的資金滿足企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)，確保目標(biāo)利潤(rùn)和企業(yè)經(jīng)營(yíng)權(quán)。雙方通過(guò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)盈利的預(yù)測(cè)來(lái)確定風(fēng)險(xiǎn)投資所占股份，最后形成項(xiàng)目股權(quán)分配與投資額及對(duì)賭條款等全面細(xì)致的風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議。

（3）培育風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。協(xié)議簽訂后，風(fēng)司與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)保持密切聯(lián)系，一般通過(guò)管理報(bào)告、企業(yè)定期訪問(wèn)、擔(dān)任企業(yè)董事會(huì)成員來(lái)對(duì)企業(yè)實(shí)行監(jiān)控，以便發(fā)現(xiàn)問(wèn)題和解決問(wèn)題。風(fēng)司一般還會(huì)用自身的管理、法律、財(cái)務(wù)等方面專長(zhǎng)，向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供專業(yè)咨詢等增值服務(wù)。

（4）實(shí)現(xiàn)投資收益。風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式和時(shí)機(jī)選擇，取決于風(fēng)司整體投資組合收益的最大化。主要的退出方式有風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股票公開(kāi)上市；其他大公司收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，把風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)售給其它投資公司；執(zhí)行償付協(xié)議，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)向風(fēng)司回購(gòu)自身股份。

二、我國(guó)風(fēng)投行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r分析

1.投資概況

我國(guó)風(fēng)投行業(yè)經(jīng)歷過(guò)2000、2001年的發(fā)展高峰，之后隨國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)板暫不開(kāi)設(shè)和納斯達(dá)克網(wǎng)絡(luò)泡沫的破滅而走向低谷，直到2004年由于資本市場(chǎng)退出形勢(shì)的預(yù)期好轉(zhuǎn)以及網(wǎng)絡(luò)潮的回暖，風(fēng)投行業(yè)在總投資額上大幅攀升，據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，中外風(fēng)投機(jī)構(gòu)在2004年共對(duì)253家大陸及大陸相關(guān)企業(yè)進(jìn)行了投資，投資總額達(dá)12.69億美元，創(chuàng)歷史新高，其中投資案例數(shù)量較2003年增加43％，投資金額上升28％，風(fēng)投業(yè)進(jìn)人一個(gè)全面復(fù)蘇和加速發(fā)展的時(shí)期。

2.行業(yè)分布分析

風(fēng)投機(jī)構(gòu)在選擇投資對(duì)象時(shí)通常會(huì)考慮該行業(yè)的成長(zhǎng)性、創(chuàng)新性、市場(chǎng)前景以及具體企業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)。調(diào)查顯示，傳統(tǒng)制造業(yè)已經(jīng)取代軟件行業(yè)，成為創(chuàng)投項(xiàng)目最為集中的行業(yè)，表明風(fēng)投資本規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和短期盈利取向的動(dòng)機(jī)顯著增強(qiáng)。風(fēng)投資本通過(guò)參股方式，從穩(wěn)定發(fā)展的傳統(tǒng)制造業(yè)那里獲得股利，增加利潤(rùn)流量，滿足了風(fēng)司股東要求的一種策略選擇。

3.區(qū)域分布分析

風(fēng)投資本偏重高新技術(shù)項(xiàng)目和經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，主要指向上海、深圳、江蘇、浙江、北京、天津等地，其中上海的風(fēng)投機(jī)構(gòu)數(shù)目最多，但在資金總量上比深圳小，北京雖然機(jī)構(gòu)數(shù)目較少，但管理的資金卻較多。此外，風(fēng)投出現(xiàn)很強(qiáng)的區(qū)域集點(diǎn)。京津冀地區(qū)的項(xiàng)目投資強(qiáng)度最高，長(zhǎng)三角與珠三角的差別不大，而東三省及其他地區(qū)的差別則較大。

4.階段分布分析

針對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)所處的發(fā)展階段的不同，其生命周期可分為五個(gè)階段，即種子期、發(fā)展期、成長(zhǎng)期、擴(kuò)張期以及成熟期。風(fēng)投機(jī)構(gòu)會(huì)根據(jù)企業(yè)不同階段的特點(diǎn)制定具體的投資對(duì)策。

國(guó)外的風(fēng)投資本一般集中在發(fā)展、成長(zhǎng)和擴(kuò)展階段，向種子和成熟階段投的比例比較小，特別是在種子階段，大約只有5％。2003年以來(lái)，風(fēng)投資本分布基本上是“正態(tài)分布”：中間大兩頭小。項(xiàng)目主要集中在成長(zhǎng)階段，而種子階段所占比例最少，這種趨勢(shì)與國(guó)外風(fēng)投的階段分布基本一致。

5.我國(guó)風(fēng)投行業(yè)投資項(xiàng)目退出狀況

自2003年以來(lái)，我國(guó)風(fēng)投資本在退出上雖然取得可喜的進(jìn)展，有多家風(fēng)投機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)了成功退出。但與國(guó)外相比，上市和被其他企業(yè)收購(gòu)所占比例明顯偏低的狀況仍然沒(méi)有改變。值得注意的是，由于我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)遲遲未開(kāi)，多數(shù)風(fēng)投機(jī)構(gòu)投資“后撤”，即風(fēng)投機(jī)構(gòu)為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和獲得穩(wěn)定的回報(bào)，多選擇比較成熟、規(guī)模較大的傳統(tǒng)性項(xiàng)目。2005年以來(lái)隨著我國(guó)證券市場(chǎng)股改的不斷深入和登陸海外資本市場(chǎng)，通過(guò)IPO實(shí)現(xiàn)退出的較往年明顯增多，多家風(fēng)投支持的中國(guó)企業(yè)在美國(guó)、香港和新加坡市場(chǎng)上市。

三、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)

1.資金規(guī)模小，來(lái)源渠道單一

風(fēng)險(xiǎn)投資的主體包括政府、金融機(jī)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)投資公司和天使投資者等。我國(guó)目前的風(fēng)投機(jī)構(gòu)主要是以政府發(fā)起創(chuàng)辦或由國(guó)有企業(yè)發(fā)起設(shè)立、政府參股為主體。而從國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，風(fēng)險(xiǎn)投資主體應(yīng)該是愿意并且能夠承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的個(gè)人、企業(yè)投入。在沒(méi)有民間資本大量參與的情況下，風(fēng)投基金的數(shù)量和規(guī)模很難有大的增長(zhǎng)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足我國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的需要，也達(dá)不到最佳投資組合的目的。

2.風(fēng)險(xiǎn)投資主體錯(cuò)位

風(fēng)投機(jī)構(gòu)是風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的真正主體。它是向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供風(fēng)險(xiǎn)資本的專業(yè)的資金管理人。風(fēng)投機(jī)構(gòu)從風(fēng)險(xiǎn)投資者募集風(fēng)險(xiǎn)資本開(kāi)始，搜尋、調(diào)查、篩選投資項(xiàng)目，制定投資方案，對(duì)投資進(jìn)行監(jiān)督、管理和必要的輔助，并在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候以適當(dāng)?shù)姆绞匠烦鐾顿Y，把本金及實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)分配給投資者。

目前，我國(guó)風(fēng)投主體的結(jié)構(gòu)是不合理的，應(yīng)逐步改變其政府主導(dǎo)的現(xiàn)狀，形成由民營(yíng)主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資格局。大力發(fā)展以民營(yíng)資本為主體的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)，如有限合伙制、信托基金制和公司制的民營(yíng)資本主體。

3.風(fēng)投資本的利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)與退出困難

高風(fēng)險(xiǎn)通常意味著高收益，而高收益的獲取和高風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移，關(guān)鍵在于退出。風(fēng)投目的是盈利，而不是控制公司。因此，為促進(jìn)風(fēng)投行業(yè)的健康發(fā)展，充分發(fā)揮其對(duì)高新科技的推動(dòng)作用，必須完善風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制。

風(fēng)投資本變現(xiàn)回收主要有三種方式即:公開(kāi)上市IPO、出售股份及因投資失敗而進(jìn)行的資產(chǎn)清算。目前,我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資仍缺乏暢通的退出途徑，主要表現(xiàn)在A股主板交易市場(chǎng)上市門(mén)檻高；缺乏健全的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)；專門(mén)為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供退出途徑的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)至今尚未建立。

4.法律制度不健全

風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)早已開(kāi)始實(shí)踐，但至今仍未對(duì)風(fēng)投基金進(jìn)行立法；由于法規(guī)建設(shè)不健全，使得社會(huì)上非法集資活動(dòng)屢禁不止；在稅收上，國(guó)家雖然給高科技企業(yè)享受15％所得稅稅率的優(yōu)惠政策，但對(duì)高科技企業(yè)的投資者卻沒(méi)有所得稅優(yōu)惠，風(fēng)險(xiǎn)投資者在高科技企業(yè)所得的股息和紅利要雙重征稅。這種滯后的立法狀況嚴(yán)重制約了我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資的運(yùn)作和發(fā)展。

5.缺乏風(fēng)險(xiǎn)投資專業(yè)人才

風(fēng)投是跨越科技與金融兩大領(lǐng)域的特殊金融活動(dòng)，涉及評(píng)估、投資、管理、審計(jì)和高科技專業(yè)知識(shí)等多方面學(xué)科，實(shí)踐性綜合性很強(qiáng)。風(fēng)險(xiǎn)投資家應(yīng)該是既懂技術(shù)理論，又懂管理創(chuàng)新；既懂產(chǎn)業(yè)運(yùn)作，又懂資本運(yùn)營(yíng)；既能深諳風(fēng)險(xiǎn)投資的職能奧妙，又能通曉國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作規(guī)則的復(fù)合型高級(jí)人才。高素質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)投資家是風(fēng)險(xiǎn)投資的靈魂，這正是目前我國(guó)最需要的也是最缺乏的。

四、應(yīng)對(duì)我國(guó)風(fēng)投發(fā)展挑戰(zhàn)的建議

1.擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資總量，培育多元化市場(chǎng)主體

根據(jù)國(guó)外成功經(jīng)驗(yàn)和我國(guó)發(fā)展趨勢(shì)，可從從機(jī)構(gòu)投資者、國(guó)內(nèi)大型企業(yè)、私人資本和政府資金等方面拓寬風(fēng)投資金的來(lái)源：

2.建立一套分散風(fēng)險(xiǎn)的投資機(jī)制

可以從投資多個(gè)階段的企業(yè)并分批投入資金、組合投資、聯(lián)合投資、合同制約、管理咨詢和嚴(yán)格執(zhí)行業(yè)務(wù)計(jì)劃書(shū)等方面分散風(fēng)險(xiǎn)。

3.建立創(chuàng)新的組織制度，培養(yǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資人才

與一般公司組織形態(tài)相比較，有限合伙制能夠有效降低運(yùn)作成本和成本，并通過(guò)適當(dāng)?shù)闹卫斫Y(jié)構(gòu)和各相關(guān)利益者之間一系列激勵(lì)與約束的契約安排來(lái)有效地減少風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)采取多種方式培養(yǎng)和引進(jìn)人才，在此基礎(chǔ)上，完善激勵(lì)與約束機(jī)制。

4.建立暢通的風(fēng)投資本退出渠道

風(fēng)投資本的成功退出不僅意味著高額回報(bào)，而且也是風(fēng)險(xiǎn)投資不斷循環(huán)的基礎(chǔ)。我們既要借鑒國(guó)外的成功經(jīng)驗(yàn)，又要立足于我國(guó)國(guó)情，在探索中建立適合我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行機(jī)制的退出模式。如國(guó)內(nèi)買殼或借殼主板上市、進(jìn)一步發(fā)揮二板市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)、設(shè)立和發(fā)展柜臺(tái)交易和地區(qū)性股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)、盡快開(kāi)設(shè)創(chuàng)業(yè)板、國(guó)外二板市場(chǎng)或香港創(chuàng)業(yè)板上市、企業(yè)并購(gòu)與企業(yè)回購(gòu)、清算退出等，沒(méi)有退出渠道的創(chuàng)業(yè)投資是沒(méi)有發(fā)展前途的。因此，要想實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)投資的健康發(fā)展，就必須完善風(fēng)險(xiǎn)投資體系，保證資本退出渠道的通暢。

5.完善相關(guān)法律制度

篇(4)

[關(guān)鍵詞]風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制資本市場(chǎng)

這篇論文

科技對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起著非常重要的作用，而科技發(fā)展與產(chǎn)業(yè)化主要依靠風(fēng)險(xiǎn)投資。退出機(jī)制作為風(fēng)險(xiǎn)投資的重要環(huán)節(jié)必不可少，只有建立順暢完善的退出機(jī)制，資本循環(huán)和資本增值才能實(shí)現(xiàn)。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域目前最突出的問(wèn)題就是還未建立完善的退出機(jī)制，因此為我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資建立完善的退出機(jī)制刻不容緩。

一、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出現(xiàn)狀分析

截至2006年底，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出總量過(guò)少，有過(guò)半的投資資金固化在項(xiàng)目上；退出結(jié)構(gòu)也有問(wèn)題，表現(xiàn)為并購(gòu)?fù)顺霰壤龂?yán)重過(guò)少。過(guò)于簡(jiǎn)單化、缺乏效率的退出機(jī)制嚴(yán)重制約我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展，退出機(jī)制已成為我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的瓶頸，風(fēng)險(xiǎn)投資成了“即使跑到終點(diǎn)也得不到獎(jiǎng)賞的馬拉松式長(zhǎng)跑”。

二、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的問(wèn)題

為對(duì)目前我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制有一個(gè)全面深入的了解，及時(shí)發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，本研究從退出機(jī)制構(gòu)成角度設(shè)計(jì)調(diào)研問(wèn)卷，選擇了廣東、上海、浙江、北京等地的風(fēng)司經(jīng)理、高管人員進(jìn)行電子郵件問(wèn)卷調(diào)研。這些人是我國(guó)風(fēng)投領(lǐng)域的專家,有較多的風(fēng)投理論知識(shí),同時(shí)在退出運(yùn)行方面有足夠的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。研究樣本有足夠的代表性,很大程度上能反映我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的問(wèn)題。

問(wèn)卷設(shè)置的9個(gè)退出障礙獲得的票數(shù)都超過(guò)10票，說(shuō)明9個(gè)退出機(jī)制問(wèn)題在現(xiàn)階段都存在，必須對(duì)其進(jìn)行深入分析。而缺乏完善的法律體系，缺乏多層次資本市場(chǎng)和缺乏風(fēng)險(xiǎn)投資人才隊(duì)伍是目前影響我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的最主要的因素。

1.退出場(chǎng)所不完善制約退出

(1)證券市場(chǎng)制度不完善。我國(guó)證券市場(chǎng)的門(mén)檻高，風(fēng)險(xiǎn)資本投資的中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)很難達(dá)到上市的要求。而且我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)“千呼萬(wàn)喚不出來(lái)”，即使實(shí)現(xiàn)了出臺(tái)，要建設(shè)適合風(fēng)險(xiǎn)投資退出的創(chuàng)業(yè)板我們還要走一段艱辛的長(zhǎng)路。我國(guó)證券市場(chǎng)建立時(shí)間較短，相關(guān)監(jiān)管機(jī)制尚不健全，市場(chǎng)主體亟待規(guī)范。

(2)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)不發(fā)達(dá)。我國(guó)的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)曾經(jīng)走過(guò)一段彎路,主要是由于監(jiān)管制度不健全、監(jiān)管力度不足，在運(yùn)行過(guò)程中出現(xiàn)了不少比較嚴(yán)重的違規(guī)行為,與真正的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)偏差較大。產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)管理混亂,導(dǎo)致了資源過(guò)度分散,不利于資源的優(yōu)化配置,交易成本居高不下,降低了運(yùn)作效率,對(duì)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的發(fā)展十分不利。產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)自身的發(fā)育不全嚴(yán)重影響了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以兼并收購(gòu)方式退出。

2.退出環(huán)境不健全制約退出

(1)法律環(huán)境不健全。目前我國(guó)不少現(xiàn)行法律滯后于實(shí)踐，有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的法律體系不健全，甚至相互沖突，同時(shí)在退出機(jī)制一些方面的立法又呈現(xiàn)出大量空白，很大程度上制約了我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出。《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》的制定主要針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，一些風(fēng)險(xiǎn)投資退出行為還沒(méi)有得到法律的規(guī)范和保護(hù)，我國(guó)亟需制定專門(mén)的《風(fēng)險(xiǎn)投資法》。

(2)政策環(huán)境低效率。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出中政府的色彩十分濃厚，官僚作風(fēng)盛行，退出過(guò)程中往往會(huì)遇到行政部門(mén)的強(qiáng)大阻力，政府的低效率監(jiān)管和過(guò)多介入使得交易規(guī)則大為扭曲。

(3)中介服務(wù)環(huán)境不規(guī)范。目前我國(guó)中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)職能、估值科學(xué)性和真實(shí)性都遠(yuǎn)不能滿足退出要求，其服務(wù)不到位、評(píng)估準(zhǔn)確性不夠均在退出時(shí)給退出雙方造成嚴(yán)重的損失。

(4)文化環(huán)境落后和誠(chéng)信缺失。我國(guó)的大型公司通常傾向自己研究項(xiàng)目，不樂(lè)意進(jìn)行兼并；中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理層和創(chuàng)業(yè)者也不愿意通過(guò)被兼并實(shí)現(xiàn)退出。誠(chéng)信缺失的文化環(huán)境也嚴(yán)重制約了退出，退出時(shí)常常會(huì)出現(xiàn)信息披露的不充分、不真實(shí)等問(wèn)題。

3.退出主體有缺陷制約退出

(1)投資機(jī)構(gòu)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)有缺陷。我國(guó)大部分風(fēng)投機(jī)構(gòu)均由政府出資設(shè)立,并按國(guó)有企業(yè)模式運(yùn)作。這種情況下的退出決策往往不是最佳的，風(fēng)投機(jī)構(gòu)的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)問(wèn)題嚴(yán)重制約了風(fēng)險(xiǎn)資本的順利退出。

(2)投資機(jī)構(gòu)缺乏高素質(zhì)人才隊(duì)伍。在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行模式中，管理人員和技術(shù)人員的職能基本是分開(kāi)的，造成國(guó)內(nèi)缺乏集企業(yè)管理、技術(shù)研發(fā)、金融知識(shí)為一身的管理人才和創(chuàng)業(yè)者。正是由于缺少相關(guān)的高素質(zhì)人才，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在進(jìn)行退出決策和退出實(shí)務(wù)操作時(shí)容易出現(xiàn)失誤，進(jìn)而影響風(fēng)險(xiǎn)投資的順利退出。

(3)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)不明晰。我國(guó)不少風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)脫胎于研究機(jī)構(gòu)、高校等,與原單位的產(chǎn)權(quán)關(guān)系模糊,難以在法律的基礎(chǔ)上用合同的形式界定彼此之間的權(quán)利和義務(wù),難以塑造合格的風(fēng)險(xiǎn)投資退出交易主體,制約了退出。

三、對(duì)策

基于我國(guó)國(guó)情，要完善我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制，必須構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)，改革產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，盡快推出創(chuàng)業(yè)板，進(jìn)一步建設(shè)證券市場(chǎng)；完善退出環(huán)境建設(shè)，諸如健全法律體系，加強(qiáng)政策扶持力度，培育市場(chǎng)服務(wù)中介，營(yíng)造良好的退出文化環(huán)境；優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)投資主體，調(diào)投機(jī)構(gòu)的組織形態(tài)，培育風(fēng)險(xiǎn)投資人才隊(duì)伍，推動(dòng)新型風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的發(fā)展；最終構(gòu)建一個(gè)多層次、運(yùn)作有效、功能完善的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制。

參考文獻(xiàn)：

篇(5)

高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的融資機(jī)制主要指風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資方式，由風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的類型所決定。根據(jù)投資方的屬性，這些高科技中小風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的融資渠道主要包括五種類型:

(一)以政府出資為主導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)

投資公司的投資這類風(fēng)險(xiǎn)投資公司主要由地方財(cái)政出資，地方科技行政部門(mén)負(fù)責(zé)組建，目的在于推動(dòng)本地區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。政府出資的投資公司在我國(guó)投資公司體系中占據(jù)主體性地位。

(二)大公司所屬的風(fēng)險(xiǎn)

投資公司的投資這類風(fēng)險(xiǎn)投資公司主要由上市公司和投資銀行通過(guò)獨(dú)資、參股或控股的方式建立，而上市公司組建風(fēng)險(xiǎn)投資公司的現(xiàn)象更為常見(jiàn)，為企業(yè)的核心業(yè)務(wù)提供戰(zhàn)略協(xié)同。

(三)證券公司所屬的風(fēng)險(xiǎn)

投資公司投資2001年6月20日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)了《證券公司管理辦法(征求意見(jiàn)稿)》，第23條第6款規(guī)定:證券公司經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)可以發(fā)起、設(shè)立或參股風(fēng)險(xiǎn)投資公司。一般而言，券商風(fēng)險(xiǎn)投資公司具有較強(qiáng)的資本運(yùn)作能力，比較重視后期的投資。

(四)民營(yíng)及混合型風(fēng)險(xiǎn)

投資公司的投資這類證券公司的資本結(jié)構(gòu)包括民間資本與上市公司資本的混合、民間資本與國(guó)有資本的混合兩種主要形式。目前，我國(guó)純粹民營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司數(shù)量有限、融資規(guī)模較小，但是，從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，民營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)投資公司在我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)上的位置日益顯著。

(五)外資風(fēng)險(xiǎn)投資公司與合資風(fēng)險(xiǎn)

投資公司的投資2003年3月1日，科學(xué)技術(shù)部等六部委聯(lián)合制定了《關(guān)于外商投資風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的管理規(guī)定》，為中外合資風(fēng)險(xiǎn)投資公司創(chuàng)造了組建、生存與發(fā)展的條件。目前，我國(guó)外資及合資風(fēng)險(xiǎn)投資公司已達(dá)數(shù)十家，包括跨國(guó)公司的風(fēng)險(xiǎn)投資公司、傳統(tǒng)的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)投資公司、國(guó)際投資銀行的風(fēng)險(xiǎn)投資公司以及其他金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司。我國(guó)高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的融資機(jī)制具有多樣性，政府、大公司、證券公司、民營(yíng)企業(yè)與外資風(fēng)險(xiǎn)投資公司等均可以向高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供資金。在我國(guó)，由于養(yǎng)老基金規(guī)模不大，并受到現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)政策的約束，不可能大規(guī)模用于風(fēng)險(xiǎn)投資。保險(xiǎn)公司的資金規(guī)模較小，資金用途受到特殊的限制，無(wú)法用于企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資。國(guó)有商業(yè)銀行由于長(zhǎng)期受到不良貸款的困擾，近年來(lái)奉行穩(wěn)健的信貸資金政策，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資持有謹(jǐn)慎的態(tài)度。相比之下，國(guó)外高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的資金來(lái)源渠道較多，除政府、大公司、證券公司、外資機(jī)構(gòu)等投資主體外，商業(yè)銀行、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、富有的個(gè)人及家庭等均可提供風(fēng)險(xiǎn)資本。在美國(guó)與歐盟地區(qū)，政府所提供的風(fēng)險(xiǎn)資本較少，主要來(lái)源于養(yǎng)老基金與商業(yè)銀行等資金機(jī)構(gòu)。在美國(guó)，風(fēng)險(xiǎn)資本的形成主要來(lái)源于養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司等資金機(jī)構(gòu)，約占風(fēng)險(xiǎn)資本總量的一半以上，而在歐洲，商業(yè)銀行是風(fēng)險(xiǎn)資本的最大投資方，為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供三分之一以上的風(fēng)險(xiǎn)資本。

二、高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的職能分析

高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與高科技中小企業(yè)相結(jié)合的產(chǎn)物，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)機(jī)制存在著直接的影響。在高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程中，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的職能主要表現(xiàn)在如下四個(gè)方面:

(一)解決高科技中小風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)的資金來(lái)源問(wèn)題高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模較小，信用記錄欠缺，自身?yè)?dān)保的實(shí)力較弱，但技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)卻較突出，因此，銀行等金融機(jī)構(gòu)不愿對(duì)其進(jìn)行放款，導(dǎo)致融資難的問(wèn)題一直存在。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種中長(zhǎng)期的股權(quán)投資，不是關(guān)注項(xiàng)目的短期盈利和安全性，而是項(xiàng)目的成長(zhǎng)性，因而能夠彌補(bǔ)傳統(tǒng)融資的缺口。

(二)為中小企業(yè)提供專業(yè)性的人力資本

高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在成長(zhǎng)過(guò)程中可能會(huì)遇到一系列技術(shù)問(wèn)題或管理問(wèn)題，而風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)擁有一批訓(xùn)練有素的專業(yè)化技術(shù)人員和管理人員，可以對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供各種支持。

(三)參與高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理

風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)參與高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)管理的目的不是自己經(jīng)營(yíng)企業(yè)，而是要從財(cái)務(wù)戰(zhàn)略、技術(shù)戰(zhàn)略和營(yíng)銷戰(zhàn)略等發(fā)展戰(zhàn)略來(lái)促進(jìn)高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的成長(zhǎng)，以便最終能夠以較高的價(jià)格退出中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)通過(guò)對(duì)中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的全方位管理，可以實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)運(yùn)用機(jī)制的監(jiān)控，從而降低人風(fēng)險(xiǎn)。

(四)扶持高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新

高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)產(chǎn)品的替代性較強(qiáng)，替代時(shí)間也較短，企業(yè)必須不斷增加研發(fā)投入才能維持其相對(duì)技術(shù)優(yōu)勢(shì)。

三、高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)立項(xiàng)評(píng)審機(jī)制分析

目前，我國(guó)高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資本形成主要以政府投資為主，因而，政府投資的立項(xiàng)評(píng)審機(jī)制在主體上代表了我國(guó)高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的立項(xiàng)評(píng)審機(jī)制。我國(guó)大部分國(guó)家級(jí)科技計(jì)劃，除了創(chuàng)新基金外，對(duì)項(xiàng)目的評(píng)審基本都是采用地方科技廳(局)或經(jīng)濟(jì)發(fā)展局推薦，報(bào)科技計(jì)劃管理單位，由管理單位組織專家評(píng)審，再報(bào)送評(píng)審委員會(huì)最終確定是否立項(xiàng)，而評(píng)審委員會(huì)一般由財(cái)政部、科技部等主管部門(mén)的相關(guān)人員組成。現(xiàn)有的評(píng)審方式存在著一定的合理性和科學(xué)性，但也存在著一些弊端:一是造成地方推薦單位對(duì)項(xiàng)目缺乏把關(guān)，不管好壞項(xiàng)目全往上報(bào)。二是項(xiàng)目的立項(xiàng)決策過(guò)多依賴于專家的意見(jiàn)，導(dǎo)致評(píng)審偏差或失誤較大。具體原因有:對(duì)專家缺乏約束機(jī)制，專家并不對(duì)自己的評(píng)選結(jié)果負(fù)責(zé)任。在很多場(chǎng)合，專家的知識(shí)面也有限，不足以應(yīng)付項(xiàng)目評(píng)審的需求。在極端的情況下，專家并不了解一些新技術(shù)，可能導(dǎo)致前景較好的項(xiàng)目被否決。專家的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)不足，過(guò)于拘泥于書(shū)面知識(shí)。許多專家來(lái)自于高等院校和科研機(jī)構(gòu)，偏向于技術(shù)和財(cái)務(wù)，實(shí)踐技能薄弱。

四、高科技中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)功能分析

篇(6)

一序言

風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的資本運(yùn)作方式，不僅對(duì)于促進(jìn)資本市場(chǎng)的活躍有著積極作用，同時(shí)，對(duì)于我國(guó)的本土新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展亦能起到推波助瀾的作用。而對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作機(jī)制簡(jiǎn)單概括來(lái)說(shuō)就是融資，投資，退出的循環(huán)往復(fù)。資本運(yùn)作的目的是為了資本增值，風(fēng)險(xiǎn)投資的真正回報(bào)的實(shí)現(xiàn)是在退出過(guò)程中體現(xiàn)的。所以，退出機(jī)制是否完善，決定了風(fēng)險(xiǎn)投資能否成功取得收益。當(dāng)今世界，無(wú)論是風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)源地美國(guó)，還是較為發(fā)達(dá)的歐洲，或者我國(guó)港臺(tái)地區(qū)，其退出機(jī)制從具體來(lái)看也不盡相同，這主要取決于法律法規(guī)，資本市場(chǎng)的完善程度等因素，而中國(guó)是在80年代中期才正式開(kāi)始有了風(fēng)險(xiǎn)投資，目前來(lái)看各方面的體制仍不夠完善，市場(chǎng)不夠規(guī)范，制約了風(fēng)險(xiǎn)投資的快速發(fā)展。

本文針對(duì)的就是我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制，從現(xiàn)狀入手，與美國(guó)進(jìn)行對(duì)比，尋找退出機(jī)制中存在的問(wèn)題根源，從法律，市場(chǎng)，投資者角度提出改進(jìn)意見(jiàn)。本文主要分序言，文獻(xiàn)綜述，風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制概述，中美風(fēng)險(xiǎn)投資現(xiàn)狀分析，取長(zhǎng)補(bǔ)短，建設(shè)有中國(guó)特色風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的一點(diǎn)建議等5個(gè)部分進(jìn)行研究、討論。希望通過(guò)此次研究能夠?qū)ξ覈?guó)風(fēng)險(xiǎn)投資如何完善退出機(jī)制提供幫助。

二文獻(xiàn)綜述

自從1985年中央頒布《關(guān)于科學(xué)技術(shù)體制改革的決定》開(kāi)始，經(jīng)過(guò)了20多年的歷史，而縱觀世界，美國(guó)是風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)源地，至今已有50多年歷史，同時(shí)，作為對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資過(guò)程中重要一環(huán)的退出機(jī)制的研究，許多學(xué)者都做出了相當(dāng)大的貢獻(xiàn)。毛艷，任曉宇（2005）在回顧了美國(guó)從70年代到當(dāng)今風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的歷史，指出美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式是從早期的出售為主，由于90年代證券市場(chǎng)的火熱，變?yōu)榱松鲜袨橹鳎衷谶M(jìn)入21世紀(jì)后因?yàn)樽C券市場(chǎng)的萎縮使得，出售重新占據(jù)主導(dǎo)地位的發(fā)展過(guò)程，得出資本市場(chǎng)的完善度與退出方式選擇有很大關(guān)系。而劉健均（2003）則認(rèn)為傳統(tǒng)的“上市，出售，回購(gòu)與清算”并不能體現(xiàn)退出方式的本質(zhì)特征，故將出售以運(yùn)作方式的不同分為“將所持股份轉(zhuǎn)讓給戰(zhàn)略投資者或其他創(chuàng)投”以及“借助于被整體收購(gòu)實(shí)現(xiàn)投資退出”。PierreGiot和ArminSchwienbacher（2004）更利用具體數(shù)據(jù)模型，分析了IPO，出售，回購(gòu)以及清算對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資收益的異同，總結(jié)了各方式所適用的特定情形。

但是風(fēng)險(xiǎn)投資理論上的退出方式在我國(guó)卻有著與多障礙，吳鵬飛（2003）指出，我國(guó)相關(guān)法律對(duì)于退出方式的選擇有著許多制約，嚴(yán)重阻礙了我國(guó)整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展；馬（2002）也提到政府的職能以及市場(chǎng)的體制對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。

MikeWright（2007）以歐洲的眼光，對(duì)比了中國(guó)和歐洲的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的不同，得出中國(guó)的體制導(dǎo)致了歐洲的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式與在中國(guó)存在很大不同。

所以本文著重于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制進(jìn)行探討，借助對(duì)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的現(xiàn)狀分析并與美國(guó)數(shù)據(jù)對(duì)比，來(lái)尋求癥結(jié)，然后找出現(xiàn)階段可行的改革意見(jiàn)。

三風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制概述

(一)風(fēng)險(xiǎn)投資定義的發(fā)展

風(fēng)險(xiǎn)投資，或者稱為創(chuàng)業(yè)投資，其最早的概念是由1973年“美國(guó)創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)”成立時(shí)在美國(guó)創(chuàng)業(yè)協(xié)會(huì)章程中所給出的，“所謂創(chuàng)業(yè)資本，系指由專業(yè)機(jī)構(gòu)提供的投資于極具增長(zhǎng)潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)并參與其管理的權(quán)益資本”。隨后，美國(guó)創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)又將其典型特征歸結(jié)為：(1)以具有高成長(zhǎng)性創(chuàng)業(yè)企業(yè)為投資對(duì)象；(2)通過(guò)股權(quán)投資的方式進(jìn)行投資；(3)為新產(chǎn)品或服務(wù)的開(kāi)發(fā)提供支持；(4)通過(guò)積極的參與為所投資的企業(yè)提供增值服務(wù)；(5)為了獲得高收益，通常需要冒高風(fēng)險(xiǎn)；(6)傾向于進(jìn)行長(zhǎng)期投資。

到了二十世紀(jì)八十年代，英國(guó)創(chuàng)業(yè)投資和歐洲創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)給予的定義為：系指為未上市企業(yè)提供股權(quán)資本但并不以經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品為目的的投資行為。這個(gè)定義與73年的相比首先在投資對(duì)象上不再特別規(guī)定為新興產(chǎn)業(yè)，其次必須為未上市企業(yè)，第三明確了風(fēng)險(xiǎn)投資的資本經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)不是以經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品為目的，最后把原先界定的需由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的概念放寬，使得許多非專業(yè)機(jī)構(gòu)，比如天使投資或者公司附屬創(chuàng)投機(jī)構(gòu)也能包含其中。

OECD（國(guó)際經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織）在1996年發(fā)表的《創(chuàng)業(yè)投資與創(chuàng)新》報(bào)告中，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資重新界定為：“是一種投資于未上市的新興創(chuàng)業(yè)企業(yè)并參與管理的投資行為。其價(jià)值是由創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資家通過(guò)資金和專業(yè)技能所共同創(chuàng)造的。”

如今對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的最一般界定為：所謂“風(fēng)險(xiǎn)投資”，系指向具有高增長(zhǎng)潛力的為上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，并通過(guò)提供創(chuàng)業(yè)管理服務(wù)參與所投資企業(yè)的創(chuàng)業(yè)過(guò)程，以期在所投資企業(yè)相對(duì)成熟后通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)高資本增值收益的資本運(yùn)營(yíng)方式。

(二)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作機(jī)制

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)投資分為融資，投資，退出這三個(gè)方面。

融資也就是基金的募集，分為公募與私募。前者指以公開(kāi)的方式向非特定投資者募集；后者指通過(guò)私下方式向特定投資者募集資金。由于風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)性，而且其所追求的長(zhǎng)期投資回報(bào)，注定了風(fēng)險(xiǎn)投資更適合于向特定投資者募集資金，這類投資者一般具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)鑒別與承受能力，同時(shí)不是通過(guò)短期買進(jìn)賣出獲取利差的機(jī)構(gòu)或較富有的個(gè)人。按交易方式不同，投資基金分為開(kāi)方式與封閉式。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的低流動(dòng)性，以及產(chǎn)權(quán)固定，封閉式基金顯然更有利于從事長(zhǎng)期投資并進(jìn)行相對(duì)周密和從容的投資安排。

風(fēng)險(xiǎn)資金來(lái)源基本由以下幾個(gè)方面：(1)富有個(gè)人(2)大型企業(yè)(3)銀行等金融機(jī)構(gòu)(4)政府部門(mén)(5)基金會(huì)或捐贈(zèng)基金(6)養(yǎng)老金(7)保險(xiǎn)公司，等。而每個(gè)國(guó)家由于國(guó)情不同，所以風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來(lái)源構(gòu)成比例也不盡相同，就中國(guó)而言，風(fēng)險(xiǎn)資金來(lái)源各個(gè)國(guó)家有所不同，在中國(guó)，2004年中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資資本主要來(lái)源于非國(guó)有獨(dú)資企業(yè)、國(guó)有獨(dú)資企業(yè)、政府、外資、金融和其他性質(zhì)企業(yè)。非國(guó)有獨(dú)資企業(yè)占比最高，為35%；其次為國(guó)有獨(dú)資企業(yè)，占比22%。中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資資本中有17%來(lái)自于政府。[王松奇，《中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告2004》，經(jīng)濟(jì)管理出版社，2004年版，第11頁(yè)]

投資階段應(yīng)該進(jìn)一步細(xì)分為項(xiàng)目篩選，投資安排，項(xiàng)目監(jiān)控。項(xiàng)目篩選是對(duì)投資的前提性工作，投資安排主要研究以何種方式投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)以及所持股份的比例等，項(xiàng)目監(jiān)控則是實(shí)時(shí)地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制與收益分析。

所謂風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制，是指風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在所投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展相對(duì)成熟或不能繼續(xù)健康發(fā)展的情況下，將所投入的資本由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化為資本形態(tài)，以實(shí)現(xiàn)資本增值或避免和降低財(cái)產(chǎn)損失的機(jī)制及相關(guān)配套制度安排。風(fēng)險(xiǎn)投資的本質(zhì)是資本運(yùn)作，退出是實(shí)現(xiàn)收益的階段，同時(shí)也是全身而退進(jìn)行資本再循環(huán)的前提。

(三)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的意義和作用

風(fēng)險(xiǎn)投資的本性是追求高回報(bào)的，這種回報(bào)不可能像傳統(tǒng)投資一樣主要從投資項(xiàng)目利潤(rùn)中得到，而是依賴于在這種“投入—回收—再投入”的不斷循環(huán)中實(shí)現(xiàn)的自身價(jià)值增值。所以，風(fēng)險(xiǎn)投資賴以生存的根本在于資本的高度周期流動(dòng)，流動(dòng)性的存在構(gòu)筑了資本退出的有效渠道，使資本在不斷循環(huán)中實(shí)現(xiàn)增值，吸引社會(huì)資本加入風(fēng)險(xiǎn)投資行列。投資家只有明晰的看到資本運(yùn)動(dòng)的出口，才會(huì)積極的將資金投入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。因此，一個(gè)順暢的退出機(jī)制也是擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資來(lái)源的關(guān)鍵，這就從源頭上保證了資本循環(huán)的良性運(yùn)作。可以說(shuō)，退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)資本循環(huán)流動(dòng)的中心環(huán)節(jié)。

風(fēng)險(xiǎn)投資與一般投資相比風(fēng)險(xiǎn)極高，其產(chǎn)生與發(fā)展的基本動(dòng)力在于追求高額回報(bào)，而且由于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)本身所固有的高風(fēng)險(xiǎn)，使風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目和非風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目相比更容易胎死腹中。一旦風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目失敗，不僅獲得資本增值的愿望成為泡影，能否收回本金也將成為很大的問(wèn)題。風(fēng)險(xiǎn)投資家最不愿看到的就是資金沉淀于項(xiàng)目之中，無(wú)法自拔。因此，投資成功的企業(yè)需要退出，投資失敗的企業(yè)更要有通暢的渠道及時(shí)退出，如利用公開(kāi)上市或?qū)⒐蓹?quán)轉(zhuǎn)讓給其他企業(yè)、規(guī)范的破產(chǎn)清算等，以盡可能將損失減少至最低水平。

風(fēng)險(xiǎn)投資是一種循環(huán)性投資，其賴以生存的根本在于與高風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的高度的資本周期流動(dòng)，它通過(guò)不斷進(jìn)入和退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)資本價(jià)值的增值。風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)生的意義在于扶持潛力企業(yè)成長(zhǎng)，那么其自身有限的資產(chǎn)就必須具備一定的流動(dòng)性，才能不斷地扶持新企業(yè)。如果缺乏退出機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)投資者投入到風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的資金達(dá)到預(yù)期增值目的后，卻難以套現(xiàn)，將會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)投資者的資產(chǎn)陷入停滯狀態(tài)，它就無(wú)法再去尋找新的投資對(duì)象，那么，這種風(fēng)險(xiǎn)投資本身也失去了存在的意義。

風(fēng)險(xiǎn)投資所投資的企業(yè)往往是比較“新”的企業(yè)（包括重組、并購(gòu)等），或者說(shuō)是高新技術(shù)的新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)，而市場(chǎng)也缺少對(duì)于其本身價(jià)值評(píng)估的度量標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)檫@類企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)往往占有很高比重，并且評(píng)定企業(yè)需要看其未來(lái)的成長(zhǎng)，所以按照風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制，投資者所獲得的資產(chǎn)增值恰恰可以作為一個(gè)比較客觀的市場(chǎng)依據(jù)，如此，市場(chǎng)也將更成熟與規(guī)范。

(四)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的主要形式

1．首次公開(kāi)上市

首次公開(kāi)上市是指風(fēng)險(xiǎn)投資者通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份公開(kāi)上市，將擁有的私人權(quán)益資本轉(zhuǎn)換為公共股權(quán)資本，在交易市場(chǎng)取得認(rèn)可而轉(zhuǎn)手以實(shí)現(xiàn)資本增值的方式，它既包括主板市場(chǎng)，也包括二板市場(chǎng)或場(chǎng)外市場(chǎng)。主板市場(chǎng)是指一般發(fā)行人發(fā)行股份、上市規(guī)則嚴(yán)格的證券市場(chǎng)，其更強(qiáng)調(diào)企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模、營(yíng)業(yè)收入總量和利潤(rùn)率等歷史記錄，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都難以達(dá)到其嚴(yán)格的上市要求。二板市場(chǎng)是指主要供中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，特別是高科技企業(yè)發(fā)行上市的市場(chǎng)，有著不同于主板市場(chǎng)的上市條件和運(yùn)作規(guī)則，上市要求相對(duì)較低，這是風(fēng)險(xiǎn)資本最主要的退出方式。其中二板市場(chǎng)是創(chuàng)業(yè)資本的最佳退出場(chǎng)所，美國(guó)大多的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股票都是選擇在二板市場(chǎng)上進(jìn)行公開(kāi)上市交易。1971年美國(guó)證券商協(xié)會(huì)設(shè)立的專為新興中小企業(yè)服務(wù)的納斯達(dá)克電子交易系統(tǒng)(NASDAQ)即二板市場(chǎng)，它以寬松的上市條件和快捷的電子交易系統(tǒng)為一批高新技術(shù)企業(yè)提供了良好的上市環(huán)境，如著名的微軟公司、康柏通信公司、蘋(píng)果計(jì)算機(jī)公司等就通過(guò)IPO實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的退出，并獲得了豐厚的投資回報(bào)。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資家而言，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以IPO方式退出可以使其退出價(jià)格最大化，從而得到最大的風(fēng)險(xiǎn)資本投資回報(bào)率；對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家而言，成功的IPO給創(chuàng)業(yè)者的創(chuàng)新努力加以股權(quán)補(bǔ)償，這給予他們強(qiáng)有力的經(jīng)濟(jì)激勵(lì)，且IPO能夠保持公司的獨(dú)立性，企業(yè)家在風(fēng)險(xiǎn)資本退出時(shí)有重獲企業(yè)控制權(quán)的期待，因而二者都偏好這種風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式。

2．企業(yè)并購(gòu)

企業(yè)并購(gòu)包括兼并和收購(gòu)，是企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易的一種主要形式。這主要是當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展到成熟階段時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)被風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)包裝成一個(gè)項(xiàng)目，出售給戰(zhàn)略投資者(另一家公司獲風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu))，實(shí)現(xiàn)投資退出，獲得風(fēng)險(xiǎn)收益。因而，按照出售的對(duì)象來(lái)分，企業(yè)并購(gòu)可以分為兩種：一是由另一家公司整體購(gòu)買的“一般收購(gòu)”；二是由另一家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)接手的“二期收購(gòu)”。由于并不是所有的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都可以得到公開(kāi)發(fā)行股票的機(jī)會(huì)，因此那些不具備條件上市的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)會(huì)選擇企業(yè)兼并和收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式。這種退出方式雖不能給投資者帶來(lái)了最佳的收益回報(bào)，但它卻是一種比較靈活的模式。20世紀(jì)90年代中期隨著第五次的并購(gòu)浪潮的掀起，這種企業(yè)并購(gòu)的方式越來(lái)越受到美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的青睞。

3．企業(yè)回購(gòu)

企業(yè)回購(gòu)是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理層或者員工以現(xiàn)金、票據(jù)等有價(jià)證券購(gòu)回已經(jīng)發(fā)行在外的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份，從而使得風(fēng)險(xiǎn)資本退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的行為。這種退出方式對(duì)大多數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)投資家而言是備用的，不是首選的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式。按照回購(gòu)實(shí)施的主體來(lái)分，企業(yè)回購(gòu)可以分為：管理層收購(gòu)(MBO)，即由風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理層通過(guò)融資的方式將風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的股份收購(gòu)回來(lái)，支付方式主要是銀行舉債而來(lái)的現(xiàn)金、管理層的其他股權(quán)等；員工持股基金(ESOT)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家通過(guò)建立員工持股基金來(lái)購(gòu)回風(fēng)險(xiǎn)投資家手中的股份，從而這些員工將持有風(fēng)險(xiǎn)資金原有的那部分股份；運(yùn)用衍生工具期權(quán)來(lái)進(jìn)行回購(gòu)，包括買股期權(quán)和賣股期權(quán)。這是一種利弊共存的機(jī)制，即在公司購(gòu)回自己的股份，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資家資本退出的同時(shí)也會(huì)減少公司股東的權(quán)益，危害到資本維持的原則，更有可能會(huì)侵害到債權(quán)人的利益。因而美國(guó)對(duì)股份回購(gòu)在《美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)公司法》第6條關(guān)于“獲得與處置本公司股份的權(quán)力”有相應(yīng)的法律規(guī)定，以此來(lái)防范回購(gòu)機(jī)制的弊端。

4．清算

清算是指企業(yè)因經(jīng)營(yíng)管理不善等原因解散或破產(chǎn)，進(jìn)而對(duì)其財(cái)產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)進(jìn)行清理與處置，風(fēng)險(xiǎn)投資不得不中途退出。清算退出主要有兩種方式:一是破產(chǎn)清算，即公司因不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，被依法宣告破產(chǎn)的，由法院依照有關(guān)法律規(guī)定組織清算組對(duì)公司進(jìn)行清算。二是解散清算，即啟動(dòng)清算程序來(lái)解散風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。這種方式不但清算成本高，而且需要的時(shí)間也比較長(zhǎng)，因而不是所有的投資失敗項(xiàng)目都會(huì)采用這種方式。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資家而言，一旦確認(rèn)了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)失去了發(fā)展的可能性和成長(zhǎng)速度太過(guò)緩慢，不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的回報(bào)時(shí)，果斷地退出是明智的選擇，這樣可以盡可能地減少損失，收回資金用于新一輪的投資。

四中美風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀分析

(一)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的發(fā)展與現(xiàn)狀

美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)歷了五十多年風(fēng)雨，逐步形成了較為完善的退出機(jī)制。根據(jù)不同時(shí)期美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的不同，將其退出機(jī)制的發(fā)展歷程分為以下幾個(gè)階段[以下美國(guó)數(shù)據(jù)參考毛艷、任曉宇，《對(duì)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的分析及啟示》，《投資金融》，2005年第12期]:

20世紀(jì)70年代到80年代末(1983年除外)，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制主要是以企業(yè)并購(gòu)和回購(gòu)為主。美國(guó)對(duì)1970～1982年26支風(fēng)險(xiǎn)投資基金的442筆投資所進(jìn)行的一項(xiàng)調(diào)查顯示，30%的風(fēng)險(xiǎn)投資是通過(guò)企業(yè)股票發(fā)行上市退出，23%通過(guò)兼并收購(gòu)，6%通過(guò)企業(yè)股份回購(gòu)，9%通過(guò)第二期收購(gòu)，6%為虧損清償，26%因虧損而注銷股份。1987年的股災(zāi)，受資公司發(fā)行的股票數(shù)量大大減少，從1983年的121家減少到1988年的35家，募集的資金也由30億美元銳減到7.56億美元，迫使很多的風(fēng)險(xiǎn)投資公司不得不選擇其它的退出方式。在1987～1989年以并購(gòu)或回購(gòu)方式退出比例連續(xù)超過(guò)IPO數(shù)量。

1990～1996年，占主流的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式是首次公開(kāi)上市(IPO)。在這一時(shí)期隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇，以及資本市場(chǎng)的日趨活躍，風(fēng)險(xiǎn)投資亦日漸繁榮。這一時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)投資資金呈逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)，加之納斯達(dá)克市場(chǎng)的活躍，為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供了上市的最佳場(chǎng)所。到1996年美國(guó)由風(fēng)險(xiǎn)投資支持的上市公司數(shù)量創(chuàng)歷史最高水平，達(dá)到268家，共融資198億美元。

1997年至今，隨著第五次并購(gòu)浪潮的開(kāi)始，風(fēng)險(xiǎn)投資家更多地采用并購(gòu)的方式退出。1998年美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的并購(gòu)數(shù)目達(dá)到202家，募集到的資金79億美元，同期的公開(kāi)發(fā)行上市卻只有75家，募集的資金只有38億美元。到2001年風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購(gòu)的數(shù)目更是達(dá)到305家，比IPO數(shù)目高了近十倍。特別是近年來(lái)由于IPO深受美國(guó)二板市場(chǎng)低迷的影響，并購(gòu)?fù)顺鲈谡麄€(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資退出中所占的比重越來(lái)越大。下表能夠更直觀的反應(yīng)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的比較：

表1美國(guó)1997年～2001年IPO與M&A數(shù)據(jù)對(duì)比

M&A數(shù)IPO數(shù)退出總數(shù)M&A比例（%）IPO比例（%）

19961142683823070

19971601312915545

1998202752777327

19992352334685050

20002902265165644

2001305373428911

數(shù)據(jù)來(lái)源：LexisNexisStatistical

(二)中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀

相比美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)歷了50多年的風(fēng)雨，我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資只有二十多年的歷史，從上世紀(jì)80年代才開(kāi)始發(fā)展，雖然發(fā)展迅速。但從下表的一些數(shù)據(jù)能夠看出我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制相比美國(guó)仍有一些差距：

表2截至2003年底累計(jì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的退出方式情況

項(xiàng)目退出方式已上市被其他機(jī)構(gòu)收購(gòu)原股東（創(chuàng)業(yè)者）回購(gòu)管理層收購(gòu)清算

境內(nèi)上市境外上市境內(nèi)上市公司收購(gòu)境內(nèi)非上市或自然人收購(gòu)境外上市

比例（%）9.45.67.527.32.617.910.918.8

1537.417.910.918.8

數(shù)據(jù)來(lái)源：王松奇，《中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告2004》，經(jīng)濟(jì)管理出版社，2004年版，第59頁(yè)

表32003年新增風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的退出方式分布

退出方式上市國(guó)內(nèi)企業(yè)收購(gòu)國(guó)外企業(yè)收購(gòu)創(chuàng)業(yè)者（原股東）回購(gòu)管理者收購(gòu)清算未注明

比例（%）5.433.37.12511.314.93

數(shù)據(jù)來(lái)源：王松奇，《中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告2004》，經(jīng)濟(jì)管理出版社，2004年版，第60頁(yè)

根據(jù)資料顯示，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式中，上市所占比例為15%，相比較美國(guó)近幾年的發(fā)展趨勢(shì)顯得偏高，但是上市退出比例高并不是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)的活躍或者牛市所致，主要原因正是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的不發(fā)達(dá)導(dǎo)致境外上市所占比例過(guò)高，其相當(dāng)境內(nèi)的1/2，這使得中國(guó)國(guó)內(nèi)一些優(yōu)秀的企業(yè)自愿長(zhǎng)期游離在外，不利于本國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的長(zhǎng)期發(fā)展。

兼并收購(gòu)所占比重在所有退出方式中相對(duì)最高，截至2003年的累計(jì)數(shù)為37.4%，而03年新增退出中，收購(gòu)的比例達(dá)到了40.4%，可見(jiàn)采取收購(gòu)方式退出的項(xiàng)目比例正逐年增多。但是與美國(guó)相比較，相差了1倍，這其中的大部分是境內(nèi)非上市或自然人收購(gòu)，主要原因是法人股交易受限，并購(gòu)?fù)ㄟ^(guò)現(xiàn)金方式而非股權(quán)置換，這就增大了交易難度。退出方式的單一也就使得回購(gòu)和管理層收購(gòu)的比例相比國(guó)際偏高。

(三)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的癥結(jié)分析

正如現(xiàn)狀所示，中國(guó)與美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式上存在一定的差距，而導(dǎo)致這些差距的原因，總結(jié)無(wú)非以下幾點(diǎn)：

1．缺乏適應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資的完善的法律法規(guī)和制度體制

目前我國(guó)還沒(méi)有專門(mén)針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的相關(guān)法律法規(guī)，而現(xiàn)有的法律法規(guī)又存在一些不利于風(fēng)險(xiǎn)投資退出的條款，例如《公司法》要求公司上市要在股本規(guī)模、股東人數(shù)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)入股比例、企業(yè)成立年限與盈利年限方面達(dá)到規(guī)定的要求。這增加了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上市的難度，客觀上不利于風(fēng)險(xiǎn)資本通過(guò)上市方式退出。《公司法》還規(guī)定公司不得回購(gòu)本公司股票。這阻礙了風(fēng)險(xiǎn)資本采取回購(gòu)方式實(shí)現(xiàn)退出。另外《公司法》和《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的企業(yè)破產(chǎn)清算條件往往并非風(fēng)險(xiǎn)投資采取破產(chǎn)清算實(shí)現(xiàn)退出的最佳時(shí)機(jī)，這就加大了風(fēng)險(xiǎn)資本的損失。再者，《公司法》規(guī)定有限責(zé)任公司的股東不能自由轉(zhuǎn)讓出資，以及發(fā)起人持有的股份自公司成立之日起三年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓的條款；有關(guān)證券法規(guī)還規(guī)定法人股不能流通，這時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)即便上市后也無(wú)法通過(guò)拋售股票的方式實(shí)現(xiàn)退出，只能采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓，這幾點(diǎn)都對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出時(shí)機(jī)形成了障礙，使得退出的收益大大減少。

2．缺乏退出所需的合理的市場(chǎng)制度安排

主板市場(chǎng)門(mén)檻過(guò)高，難以形成為風(fēng)險(xiǎn)資本主要的退出渠道。由于目前我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資公司普遍規(guī)模較小，考慮到短期資金回報(bào)的壓力和分散化持有降低風(fēng)險(xiǎn)的要求，不太可能將絕大多數(shù)的資金都投入一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，一般風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)將很難僅靠風(fēng)險(xiǎn)投資達(dá)到主板上市的要求。即使達(dá)到，法人股也不能在二級(jí)市場(chǎng)流通。

場(chǎng)外交易市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，難以實(shí)現(xiàn)資本的有效退出。風(fēng)險(xiǎn)投資退出的實(shí)質(zhì)是產(chǎn)權(quán)在投資者之間的轉(zhuǎn)移，這依賴于確立明確的產(chǎn)權(quán)關(guān)系和發(fā)展健全的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)。多種形式的區(qū)域性場(chǎng)外交易市場(chǎng)，為眾多風(fēng)險(xiǎn)投資公司和大量尚未達(dá)到創(chuàng)業(yè)板上市條件或處于創(chuàng)業(yè)初期的中小企業(yè)提供了彼此選擇的場(chǎng)所和風(fēng)險(xiǎn)投資退出的渠道。而我國(guó)目前場(chǎng)外交易市場(chǎng)主要集中在各省、市產(chǎn)權(quán)交易中心，造成交易成本過(guò)高，交易過(guò)程漫長(zhǎng)，容易錯(cuò)過(guò)最佳退出時(shí)機(jī)，并且產(chǎn)權(quán)交易中非證券化的實(shí)物交易占極大比重，不允許非上市公司交易，監(jiān)管落后。

3．缺乏有效的市場(chǎng)中介服務(wù)體系

包括投資銀行、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資顧問(wèn)、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、技術(shù)咨詢機(jī)構(gòu)等在內(nèi)的各類中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)將風(fēng)險(xiǎn)投資的各參與方緊密聯(lián)系在一起，把風(fēng)險(xiǎn)投資過(guò)程聯(lián)結(jié)為一個(gè)順暢的資本循環(huán)和增值過(guò)程。

目前我國(guó)缺乏為風(fēng)險(xiǎn)投資退出提供特殊服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)，已有的中介機(jī)構(gòu)魚(yú)目混雜，從業(yè)人員良莠不齊，而且服務(wù)質(zhì)量不盡人意。更令人擔(dān)心的是一些從業(yè)人員職業(yè)道德淡薄，這就加大了退出過(guò)程的信息搜尋成本、談判成本和運(yùn)營(yíng)成本，降低了市場(chǎng)交易的效率，也增加了退出過(guò)程的潛在道德風(fēng)險(xiǎn)。

4．風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式單一

與國(guó)際上較為流行的退出方式如公開(kāi)上市、企業(yè)出售、股份回購(gòu)、公司清算等方式相比，我國(guó)由于受到各種限制和制約，實(shí)際可以運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式極少。以美國(guó)為例，由于其相對(duì)完善的市場(chǎng)，使得其在證券市場(chǎng)萎縮的情況下由過(guò)去的IPO為主轉(zhuǎn)為收購(gòu)兼并為主，而我國(guó)的市場(chǎng)環(huán)境由于限制較多、國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)實(shí)力有限使得收購(gòu)兼并并不能成為完全的主導(dǎo)方式。并且這一方式也無(wú)明確的法律地位，由于法人股不能流通，只能采取場(chǎng)外協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式，并且多以現(xiàn)金方式交易，這就大大減少了風(fēng)險(xiǎn)投資公司的資本利得，同時(shí)增加了轉(zhuǎn)讓的難度。

5．企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)存在缺陷

理論和實(shí)踐證明，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本所采取的“國(guó)有國(guó)營(yíng)”的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)模式無(wú)法適應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)和運(yùn)作規(guī)律。在國(guó)有獨(dú)資公司的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)下，委托問(wèn)題無(wú)法解決，因而無(wú)論是監(jiān)督方案，還是激勵(lì)約束機(jī)制均無(wú)法解決風(fēng)險(xiǎn)資本的產(chǎn)權(quán)主體虛置、產(chǎn)權(quán)客體無(wú)人負(fù)責(zé)以及預(yù)算軟約束等問(wèn)題。

五取長(zhǎng)補(bǔ)短，建設(shè)有中國(guó)特色風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的建議

(一)構(gòu)建完善的多層資本市場(chǎng)體系

世界各國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)驗(yàn)表明，完善的資本市場(chǎng)體系是風(fēng)險(xiǎn)投資生存發(fā)展的決定性因素，也是風(fēng)險(xiǎn)資本通過(guò)各種渠道實(shí)現(xiàn)資本退出目標(biāo)的先決條件。目前我國(guó)資本市場(chǎng)體系尚欠完善，諸多限制條件制約了風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行發(fā)展。借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)現(xiàn)狀，筆者認(rèn)為，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制應(yīng)是一個(gè)多渠道、多層次的交易體系。從長(zhǎng)期目標(biāo)和近期任務(wù)兩個(gè)角度考慮，建立和完善這一交易體系的工作重點(diǎn)包括兩項(xiàng):

首先，完善我國(guó)的證券市場(chǎng)，逐步建立我國(guó)的二板市場(chǎng)或創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，為風(fēng)險(xiǎn)資本的IPO退出方式創(chuàng)造條件。建立專門(mén)面向創(chuàng)投企業(yè)的二板市場(chǎng)，是世界各國(guó)支持風(fēng)險(xiǎn)資本融資和退出的通行做法。我國(guó)雖然已在主板市場(chǎng)內(nèi)設(shè)立了中小企業(yè)板塊，為風(fēng)險(xiǎn)資本的融資和退出開(kāi)辟了初步渠道，但我國(guó)現(xiàn)有的中小企業(yè)板與完整意義上的二板市場(chǎng)相比尚有較大距離。目前我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在中小企業(yè)板上市面臨著條件苛刻、市場(chǎng)容量有限等障礙，難以滿足大量創(chuàng)投企業(yè)的上市需求。在我國(guó)理論界，關(guān)于建立二板市場(chǎng)的必要性及條件問(wèn)題還有分歧。筆者認(rèn)為，雖然我國(guó)近期設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的條件尚不具備，但從支持風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)期目標(biāo)出發(fā)，建立我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)勢(shì)在必行。實(shí)際上，我國(guó)創(chuàng)立二板市場(chǎng)的條件正在成熟之中。一是有美國(guó)、香港等地的成功經(jīng)驗(yàn)可供我們借鑒;二是我國(guó)中小企業(yè)板的設(shè)立及平穩(wěn)運(yùn)行，正在積累一些有益的經(jīng)驗(yàn);三是目前我國(guó)正在積極推進(jìn)股權(quán)分置改革。這項(xiàng)改革的完成能為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的建立奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。然而，我們也必須清醒地認(rèn)識(shí)到，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和IPO并非風(fēng)險(xiǎn)投資退出的唯一渠道。盡管資本市場(chǎng)上要求盡快設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的呼聲很高，但根據(jù)我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)育不夠完善的實(shí)際狀況，設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)需謹(jǐn)慎行事。許多國(guó)家的二板市場(chǎng)建立不久又紛紛關(guān)閉，其原因關(guān)鍵還是證券市場(chǎng)的發(fā)育程度不夠。因此，建立我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資IPO渠道的近期工作中心，應(yīng)該是繼續(xù)完善證券市場(chǎng)，為建立二板市場(chǎng)創(chuàng)造條件。

其次，建立健全多層資本市場(chǎng)體系，為風(fēng)險(xiǎn)資本建立靈活多樣的退出機(jī)制創(chuàng)造條件。風(fēng)險(xiǎn)投資退出以回收資本、實(shí)現(xiàn)增值為最終目的，因此，其退出方式不能拘泥于某一種形式，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)或IPO并非風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道的唯一選擇。實(shí)際上在西方國(guó)家，風(fēng)險(xiǎn)資本的退出機(jī)制是一個(gè)多渠道、多層次的、靈活多樣的交易體系，除了IPO之外，借殼上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓(出售)、兼并、收購(gòu)、企業(yè)回購(gòu)、管理層收購(gòu)、清算等方式，也是風(fēng)險(xiǎn)資本常用的撤出渠道。但是，風(fēng)險(xiǎn)資本多樣化的退出機(jī)制要以一個(gè)多層次的資本市場(chǎng)體系為基礎(chǔ)。西方國(guó)家資本市場(chǎng)體系是以主板市場(chǎng)和二板市場(chǎng)為主體，區(qū)域性證券交易市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)并存的多層次的資本市場(chǎng)交易體系。這一體系為不同層次的風(fēng)險(xiǎn)資本選擇多樣化的退出渠道提供了良好的外部環(huán)境。我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展歷史較短，多層資本市場(chǎng)體系建設(shè)尚存在許多亟待解決的問(wèn)題，目前建立健全我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的主要工作包括:一是有選擇性地建立數(shù)個(gè)區(qū)域證券交易中心。新的區(qū)域性證券交易中心應(yīng)該既面向大型企業(yè)，又面向中小創(chuàng)投企業(yè)的股份上市交易，為風(fēng)險(xiǎn)資本提供便利的融資和退出渠道。二是試行創(chuàng)投企業(yè)股份在股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行交易。我國(guó)現(xiàn)有的股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，是為原STAQ和NET系統(tǒng)掛牌公司和主板市場(chǎng)退市公司建立的股份轉(zhuǎn)讓交易平臺(tái)。選擇具備條件的高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)入股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓，能為風(fēng)險(xiǎn)投資開(kāi)辟新的退出渠道。三是完善我國(guó)的產(chǎn)權(quán)交易中心建設(shè)，為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的股份流通提供更為便利的條件。一方面，可選擇有條件的產(chǎn)權(quán)交易中心，進(jìn)行高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)柜臺(tái)交易;另一方面，選擇有條件的產(chǎn)權(quán)交易所，進(jìn)行創(chuàng)投企業(yè)股權(quán)掛牌交易試點(diǎn)。與IPO相比，產(chǎn)權(quán)交易具有門(mén)檻低、限制條件少、交易方便靈活等諸多優(yōu)勢(shì)，能為風(fēng)險(xiǎn)資本選擇多樣化的退出方式創(chuàng)造有利條件，更重要的是，能夠以區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)為基礎(chǔ)，建立全國(guó)聯(lián)交系統(tǒng)，進(jìn)而建立和完善三板市場(chǎng)，并與主板、二板市場(chǎng)相互配合，逐步形成我國(guó)完善的多層次的資本市場(chǎng)體系。

(二)加大政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的支持力度

政府的大力扶持是世界各國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的通行做法，它能夠營(yíng)造整個(gè)社會(huì)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的良好氛圍，有利于形成一個(gè)國(guó)家完善的風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)行機(jī)制。目前我國(guó)政府扶持風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的工作重心應(yīng)該是努力創(chuàng)造良好的政策制度環(huán)境，主要工作包括兩個(gè)方面:其一，加大對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的財(cái)政稅收政策支持力度。世界許多國(guó)家或地區(qū)為了鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，都制定了一系列的財(cái)政稅收優(yōu)惠政策。借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，我國(guó)也應(yīng)該在原有相關(guān)政策基礎(chǔ)上，從稅收、信貸、擔(dān)保、政府補(bǔ)貼等方面，加大對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的政策支持力度。其具體措施包括:(1)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資提供更多財(cái)政扶持政策，如財(cái)政投資、低息優(yōu)惠貸款、風(fēng)險(xiǎn)損失補(bǔ)貼、貸款貼息、獎(jiǎng)勵(lì)等靈活多樣的財(cái)政支持政策。(2)對(duì)中小型創(chuàng)投企業(yè)實(shí)行特殊的稅收優(yōu)惠政策。我國(guó)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)雖然也有一些優(yōu)惠政策，但力度有限，需要進(jìn)一步加大優(yōu)惠政策的力度，將更多資金吸引到風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。(3)制定有利于創(chuàng)投企業(yè)發(fā)展的政府采購(gòu)政策。我國(guó)每年有上千億元規(guī)模的政府采購(gòu)支出，這是一個(gè)龐大、穩(wěn)定的市場(chǎng)。政府應(yīng)盡快制定有利于我國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的政府采購(gòu)政策，明確規(guī)定政府各部門(mén)應(yīng)優(yōu)先采購(gòu)本國(guó)創(chuàng)投企業(yè)產(chǎn)品，建立健全風(fēng)險(xiǎn)投資的法律法規(guī)體系。在風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作過(guò)程中，牽涉到較為復(fù)雜的社會(huì)經(jīng)濟(jì)關(guān)系，有必要建立健全與風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)的法律法規(guī)體系，為風(fēng)險(xiǎn)投資的正常運(yùn)作提供法律保障。鑒于我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資法規(guī)建設(shè)嚴(yán)重滯后的現(xiàn)狀，我國(guó)近期發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)工作的重點(diǎn)應(yīng)放在建立風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)法律政策支撐體系上。一是盡快制定頒布《風(fēng)險(xiǎn)投資法》、《風(fēng)險(xiǎn)投資基金法》等風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的核心法規(guī);二是結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的需要，修訂完善《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《專利法》、《中小企業(yè)促進(jìn)法》等相關(guān)法規(guī);三是結(jié)合《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，制定與之配套的實(shí)施細(xì)則和具體管理辦法。

(三)健全和完善以投資銀行為主體的中介服務(wù)體系

在西方國(guó)家，現(xiàn)代意義上的投資銀行及其業(yè)務(wù)，早已擺脫了傳統(tǒng)意義上的證券商業(yè)務(wù)范疇，其業(yè)務(wù)核心已從一般性的證券業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向?yàn)橘Y本市場(chǎng)提供更深層次的服務(wù)，如為公司并購(gòu)、重組提供的目標(biāo)選擇、方案策劃、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、項(xiàng)目融資等業(yè)務(wù)。投資銀行在風(fēng)險(xiǎn)投資家尋求資本退出過(guò)程中發(fā)揮著獨(dú)特的作用。一是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)尋求以IPO方式實(shí)現(xiàn)資本退出時(shí)，投資銀行提供上市策劃、包裝、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、招股方案制定、股票承銷等服務(wù);二是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)尋求以并購(gòu)方式實(shí)現(xiàn)資本退出時(shí)，投資銀行的作用主要體現(xiàn)在為并購(gòu)活動(dòng)提供方案策劃、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、融資渠道等服務(wù)。從我國(guó)投資銀行業(yè)的現(xiàn)狀看，以證券公司為主體的投資銀行業(yè)，普遍存在規(guī)模小、人才缺乏、管理落后、經(jīng)營(yíng)困難等問(wèn)題，其業(yè)務(wù)核心集中在傳統(tǒng)的證券承銷、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，現(xiàn)資銀行業(yè)務(wù)涉及甚少，難以滿足風(fēng)險(xiǎn)資本退出業(yè)務(wù)的服務(wù)需求。因此，推進(jìn)投資銀行業(yè)的發(fā)展，也是完善我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的必要組成部分。目前發(fā)展我國(guó)投資銀行業(yè)的核心工作包括兩個(gè)方面:從國(guó)家來(lái)講，政府要采取切實(shí)有效的扶持政策，如政府注資、業(yè)內(nèi)重組、銀行貸款、發(fā)行債券等，扶持我國(guó)證券業(yè)走出目前的困境;從投資銀行業(yè)內(nèi)部來(lái)講，部分具備較強(qiáng)實(shí)力的大型券商，如中金公司、中信公司、國(guó)泰君安公司等，要不斷拓展現(xiàn)資銀行業(yè)務(wù)，為資本市場(chǎng)和風(fēng)險(xiǎn)資本的退出提供更多更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。

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篇(7)

稅收優(yōu)惠政策。各國(guó)政府為了降低風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)，鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，普遍采取了以減免所得稅為重點(diǎn)的優(yōu)惠稅收政策。美國(guó)政府為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，于20世紀(jì)70年代末80年代初對(duì)稅制進(jìn)行了重大改革，降低了風(fēng)險(xiǎn)投資的稅率，1978年資本收益稅從49.5％降至28％，1981年進(jìn)一步降至20％，并且規(guī)定風(fēng)險(xiǎn)投資額的60％免于征稅，40％減半征收。極大地促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，在1981年風(fēng)險(xiǎn)投資額就達(dá)到2412億美元，是稅制改革前的10倍，平均每年增長(zhǎng)40％[1]（P38）。在英國(guó)，規(guī)定對(duì)新創(chuàng)辦的高新技術(shù)企業(yè)，免征資本稅，公司稅稅率從1983年財(cái)政年度起由38％降至30％，印花稅稅率從2％減為1％，起征點(diǎn)從2.5萬(wàn)英鎊提高到3萬(wàn)英鎊，并取消了投資收入附加稅[2]（P15-16）。新加坡政府規(guī)定創(chuàng)業(yè)投資基金管理公司來(lái)自管理費(fèi)用及紅利部分的收入可免稅，最多可長(zhǎng)達(dá)10年[3]（P163）。我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的《科學(xué)工業(yè)園設(shè)置管理?xiàng)l例》規(guī)定，園內(nèi)企業(yè)可以全部免征進(jìn)口稅、貨物稅、營(yíng)業(yè)稅，5年內(nèi)可以免征盈利事業(yè)所得稅，外銷產(chǎn)品不征收任何稅收[4]（P79-84）。

財(cái)政投入政策。國(guó)家財(cái)政對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的投入支持是國(guó)家對(duì)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)揮宏觀調(diào)控職能的一部分，是這種職能在風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域中的進(jìn)一步延伸。世界各國(guó)政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的財(cái)政投入支持主要體現(xiàn)在二個(gè)方面：一是為高新技術(shù)企業(yè)提供補(bǔ)貼。美國(guó)芝加哥市政府成立了地方科學(xué)基金，專門(mén)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司所投資的高新技術(shù)企業(yè)給予各種補(bǔ)貼。日本政府規(guī)定凡是進(jìn)口最新機(jī)械設(shè)備的企業(yè)，由政府進(jìn)行資助。二是政府為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)園區(qū)的建設(shè)提供財(cái)政資金。為了促進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，許多國(guó)家專門(mén)規(guī)劃了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)，一般規(guī)模較大，基礎(chǔ)設(shè)施投入所需的資金是巨大的，若沒(méi)有可靠雄厚的資金來(lái)源是不可能建成的，政府對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)園區(qū)的投入的資金一般占基礎(chǔ)設(shè)施的投入的60％—70％。例如，西班牙政府對(duì)卡賈圖科學(xué)城的建設(shè)前后投入資金達(dá)到100億美元，日本的筑波科學(xué)城的建設(shè)歷時(shí)20年，耗資13000億日元，德國(guó)政府在20世紀(jì)80年代用于高新技術(shù)開(kāi)發(fā)園區(qū)的建設(shè)資金超過(guò)1.9億馬克[4]（P79）。

特殊金融政策。各國(guó)政府為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，廣開(kāi)風(fēng)險(xiǎn)投資的融資渠道，大都制定了適合風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的特殊的金融政策。在美國(guó)，為了促進(jìn)小企業(yè)投資公司的發(fā)展，早在1953年就成立了小企業(yè)管理局，對(duì)專門(mén)投資于高新技術(shù)的小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司提供低息貸款，1979年，美國(guó)國(guó)會(huì)對(duì)《雇員收入保障法》關(guān)于“謹(jǐn)慎人”的條款進(jìn)行了修改，規(guī)定只要不威脅整個(gè)投資組合的安全，允許養(yǎng)老基金參與更高風(fēng)險(xiǎn)的投資，也包括對(duì)新興風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的投資。在日本，科學(xué)技術(shù)廳設(shè)立了“新技術(shù)開(kāi)發(fā)事業(yè)團(tuán)”，對(duì)開(kāi)發(fā)風(fēng)險(xiǎn)較大的高新技術(shù)企業(yè)提供5年內(nèi)無(wú)息貸款，成功者償還，失敗者可不償還[5]（P333）。法國(guó)除對(duì)高新技術(shù)小企業(yè)給予1.5％的貸款利率補(bǔ)貼外，還專門(mén)對(duì)新辦的創(chuàng)新企業(yè)提供特別貸款，這種貸款的貼息率相當(dāng)高。1981年，韓國(guó)技術(shù)部制定了《經(jīng)費(fèi)競(jìng)爭(zhēng)制度》，預(yù)先給企業(yè)提供研究開(kāi)發(fā)的低息貸款，在此項(xiàng)技術(shù)取得成功，實(shí)現(xiàn)商品化5年內(nèi)償還。瑞典則對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供長(zhǎng)達(dá)6—10年且前2年免息的優(yōu)惠貸款。德國(guó)以低于市場(chǎng)水平的利率向高新技術(shù)小企業(yè)提供援助，一般情況下，政府給予中小企業(yè)的補(bǔ)貼率為2.5％[3]（P62—64）。

信用擔(dān)保政策。由于擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)投資主要投資于中小型高科技企業(yè)，投資風(fēng)險(xiǎn)較大，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為是“成三敗七”，這些中小型企業(yè)在發(fā)展的初期所能提供的信用擔(dān)保能力是非常有限的，因而商業(yè)銀行一般不愿意提供貸款，因此，政府為了鼓勵(lì)商業(yè)銀行向風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展，為了適應(yīng)商業(yè)銀行貸款安全性的需要，在商業(yè)銀行向風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供貸款時(shí)，由政府提供信用擔(dān)保。例如，1982年，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了《小企業(yè)股權(quán)投資激勵(lì)法》，小企業(yè)管理局以政府信用為基礎(chǔ)，對(duì)從事股權(quán)類的小企業(yè)投資公司提供發(fā)行長(zhǎng)期債券的信用擔(dān)保，長(zhǎng)期債券自然產(chǎn)生的定期利息由小企業(yè)管理局代為支付，只有當(dāng)小企業(yè)投資公司實(shí)現(xiàn)足夠的資本增值后，才一次性償還債券本金，并支付小企業(yè)管理局10％左右的收益分成[1]（P39）。美國(guó)1981年還制定了一個(gè)“貸款擔(dān)保計(jì)劃”，規(guī)定私人金融機(jī)構(gòu)對(duì)高新技術(shù)領(lǐng)域中的中小企業(yè)貸款金額的80％由政府提供信用擔(dān)保[1]（P39）。日本政府針對(duì)高新技術(shù)領(lǐng)域中的小企業(yè)信用基礎(chǔ)差的特點(diǎn)，由政府直接出資成立了專門(mén)的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)：信用擔(dān)保協(xié)會(huì)。為了進(jìn)一步提高貸款擔(dān)保能力，后來(lái)又全額出資建立了中小企業(yè)信用保險(xiǎn)公司，對(duì)擔(dān)保協(xié)會(huì)進(jìn)會(huì)再擔(dān)保，當(dāng)企業(yè)因某種原因無(wú)力償還貸款時(shí)，擔(dān)保協(xié)會(huì)可以從信用保險(xiǎn)公司獲得相當(dāng)于償還金額的70—80％的保險(xiǎn)金，代替企業(yè)償還。英國(guó)于1981年推行了具有法律意義的《信用擔(dān)保計(jì)劃》，工貿(mào)部為借款人提供信用擔(dān)保，一旦借款人不能歸還債務(wù)，工貿(mào)部除代為償還本金外，還支付2.5％的利息[3]（P164—165）。

政府采購(gòu)政策。政府采購(gòu)可以增加科技產(chǎn)品的有效需求，有效地降低風(fēng)險(xiǎn)投資的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，提高風(fēng)險(xiǎn)投資的預(yù)期收益，是各國(guó)政府保護(hù)和支持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的重要手段。美國(guó)早在1933年就制定了《購(gòu)買美國(guó)產(chǎn)品法》，該法規(guī)定凡用美國(guó)聯(lián)邦基金購(gòu)買供政府使用的或建設(shè)公共工程的商品，只要不違反公共利益，均應(yīng)購(gòu)買美國(guó)產(chǎn)品，除非國(guó)內(nèi)產(chǎn)量不足、質(zhì)量不符合標(biāo)準(zhǔn)或美國(guó)商品價(jià)格高于國(guó)外商品價(jià)格25％以上。該法于1954年、1962年和1988年分別進(jìn)行了修改，20世紀(jì)60年代中期，美國(guó)生產(chǎn)的全部集成電路產(chǎn)品和40％半導(dǎo)體器件被美國(guó)國(guó)防部所購(gòu)買，1992年至1994年，美國(guó)政府采購(gòu)的美國(guó)生產(chǎn)的計(jì)算機(jī)及其相關(guān)產(chǎn)品達(dá)到90億美元[6]（P52）。日本政府也明文規(guī)定，政府部門(mén)、國(guó)營(yíng)鐵路、電信電化部門(mén)、國(guó)立大學(xué)以及政府系統(tǒng)有關(guān)機(jī)構(gòu)在選購(gòu)計(jì)算機(jī)時(shí)，必須優(yōu)先選購(gòu)國(guó)產(chǎn)計(jì)算機(jī)。

人才培養(yǎng)政策。風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)是在科技創(chuàng)業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資家的共同努力下發(fā)展的，科技創(chuàng)業(yè)家是高新技術(shù)的創(chuàng)新者和發(fā)明者，風(fēng)險(xiǎn)投資專家是風(fēng)險(xiǎn)資本的組織者和運(yùn)作者。各國(guó)政府為了推動(dòng)高新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，都非常重視人才的培養(yǎng)。1992年美國(guó)總統(tǒng)克林頓上臺(tái)后，繼續(xù)推行老布什的“2000教育計(jì)劃”，強(qiáng)調(diào)依靠提高全民的教育水平和增加職工的培訓(xùn)機(jī)會(huì)來(lái)保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，1994年，克林頓政府發(fā)表了《科學(xué)與國(guó)家利益》的重要文件，直接闡述了提高國(guó)民科學(xué)素質(zhì)和為美國(guó)培養(yǎng)21世紀(jì)最優(yōu)秀的科學(xué)家和工程師的必要性。日本政府早在1960年就提出了“科學(xué)立國(guó)戰(zhàn)略”，并在民眾中宣傳教育的重要性，同時(shí)將每年的科技周納入到這一戰(zhàn)略體系中，成為推進(jìn)這一戰(zhàn)略的一項(xiàng)重要措施，1995年日本國(guó)會(huì)通過(guò)了《科學(xué)技術(shù)基本法》，要求政府必須采取措施，使廣大青少年以及全體國(guó)民通過(guò)各種機(jī)會(huì)增加對(duì)科學(xué)的理解和關(guān)心，通過(guò)教育來(lái)普及科學(xué)技術(shù)知識(shí)。作為風(fēng)險(xiǎn)投資家，必須具備經(jīng)營(yíng)管理、投資理財(cái)、戰(zhàn)略規(guī)劃、市場(chǎng)營(yíng)銷、財(cái)政金融以及科學(xué)技術(shù)等各方面的知識(shí)，同時(shí)還必須具備豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。在美國(guó)，風(fēng)險(xiǎn)投資家的成長(zhǎng)過(guò)程通常是這樣的，一大批技術(shù)專家或經(jīng)營(yíng)管理人員在政府政策的支持和鼓勵(lì)下，從大學(xué)、研究所、或大公司分離出來(lái)借助風(fēng)險(xiǎn)投資，創(chuàng)辦自己的公司，將新思想或新技術(shù)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品的同時(shí)，也就造就了一大批風(fēng)險(xiǎn)投資家。所以風(fēng)險(xiǎn)投資家的成長(zhǎng)和風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展是相輔相成，互相促進(jìn)的。

知識(shí)產(chǎn)權(quán)政策。高新技術(shù)的研究和開(kāi)發(fā)耗資巨大，面臨的技術(shù)，市場(chǎng)等風(fēng)險(xiǎn)很大，風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象通常是高新技術(shù)項(xiàng)目，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)存在很大的技術(shù)溢出性，創(chuàng)新成果容易被其它廠商獲取或模仿，如果缺乏有效的的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系，風(fēng)險(xiǎn)投資就難以獲得收益，甚至難以收回投資成本。例如，開(kāi)發(fā)一種新的軟件可能需要幾千萬(wàn)元的費(fèi)用，每發(fā)行一套的成本是幾百上千元，但非法復(fù)制者可能以很低廉的價(jià)格在市場(chǎng)上銷售，這勢(shì)必會(huì)嚴(yán)重影響風(fēng)險(xiǎn)投資者的積極性，極大地阻礙風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，因此從20世紀(jì)80年代以來(lái)，大多數(shù)國(guó)家都通過(guò)加強(qiáng)對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)來(lái)促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。美國(guó)國(guó)會(huì)在1984年通過(guò)了《半導(dǎo)體芯片保護(hù)法》，1993年通過(guò)了《高性能計(jì)算機(jī)與高速網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用法》。日本政府在1984年通過(guò)了《半導(dǎo)體集成電路配置法》，又于1996年更改了專利審查標(biāo)準(zhǔn)，允許數(shù)字邏輯、載有計(jì)算機(jī)程序的媒體申請(qǐng)專利。歐共體1986年通過(guò)了《半導(dǎo)體產(chǎn)品拓?fù)鋱D法律保護(hù)指令》，1996年通過(guò)了《歐共體關(guān)于數(shù)據(jù)庫(kù)保護(hù)指令法》[7]（P25-26）。

退出政策。風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作過(guò)程一般包括選擇投資項(xiàng)目、簽訂有關(guān)協(xié)議、對(duì)所投資的企業(yè)進(jìn)行輔導(dǎo)、資本退出等四個(gè)階段，其中風(fēng)險(xiǎn)投資能否成功退出是風(fēng)險(xiǎn)投資成敗的關(guān)鍵，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資的目的不是為了獲得風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的長(zhǎng)久控制權(quán)或者獲取企業(yè)利潤(rùn)，而是在于通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出，從股權(quán)增值中獲得高額回報(bào)，只有這樣一個(gè)完整的風(fēng)險(xiǎn)投資流程才得以完成，風(fēng)險(xiǎn)投資才能實(shí)現(xiàn)良性循環(huán)，否則風(fēng)險(xiǎn)投資就會(huì)沉淀，無(wú)力投資新的項(xiàng)目，它也就失去存在的意義。從以往的經(jīng)驗(yàn)看，最好的退出方式是通過(guò)上市的方式退出，由于風(fēng)險(xiǎn)資金所投資的高新技術(shù)企業(yè)在發(fā)展初期往往達(dá)不到主板上市的條件，因此許多國(guó)家為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，為風(fēng)險(xiǎn)投資的退出提供了二板市場(chǎng)。在美國(guó)有著名的NASDAQ，不但美國(guó)國(guó)內(nèi)的高新技術(shù)企業(yè)可以在此上市，而且還吸引了世界各地的高新技術(shù)企業(yè)在此上市。日本在大坂、東京、名古屋相繼成立了二板市場(chǎng)。在歐洲有歐洲證券交易者自動(dòng)報(bào)價(jià)市場(chǎng)，法國(guó)的新興市場(chǎng)，英國(guó)的另項(xiàng)投資市場(chǎng)等。在亞洲還有馬來(lái)西亞吉隆坡的二板市場(chǎng)，新加坡的小企業(yè)自動(dòng)報(bào)價(jià)市場(chǎng)，印度南部的高科技板塊，香港聯(lián)交所的創(chuàng)業(yè)板等。二板市場(chǎng)的建立為風(fēng)險(xiǎn)投資的成功退出提供了一個(gè)良好的有效途徑，大大地促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。

幾點(diǎn)啟示

今天，人類社會(huì)已由工業(yè)經(jīng)濟(jì)走向了知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)是一個(gè)國(guó)家的支柱產(chǎn)業(yè)。在一些發(fā)達(dá)國(guó)家，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)比較高，成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要力量。我國(guó)目前高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)和發(fā)達(dá)國(guó)家相比還有比較大的差距，說(shuō)明我國(guó)的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)還比較落后，我國(guó)每年省部級(jí)以上的科研成果達(dá)到3萬(wàn)多項(xiàng)，專利技術(shù)約7萬(wàn)項(xiàng)，但絕大部分由于沒(méi)有資金投入而不能轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力[3]（P198）。所以與其說(shuō)我國(guó)的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)落后還不如說(shuō)是風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)落后。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資是從20世紀(jì)90年代才開(kāi)始的，存在規(guī)模小、融資渠道單一、風(fēng)險(xiǎn)高、治理結(jié)構(gòu)不太合理等不足，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化對(duì)資金的需求，我國(guó)必須制定相應(yīng)的政策促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。總結(jié)國(guó)外對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的支持政策，對(duì)我國(guó)在制定促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)支持政策時(shí)可以得到一些啟示：

政府應(yīng)當(dāng)“有所不為，有所為”。風(fēng)險(xiǎn)投資的目的是將高新技術(shù)成果推向市場(chǎng)，形成產(chǎn)業(yè)化，能否能功，歸根到底要受市場(chǎng)條件的制約和市場(chǎng)規(guī)律的支配，市場(chǎng)機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，因此，政府不能越俎代庖，代替市場(chǎng)，排斥市場(chǎng)機(jī)制的作用，這就是有所不為。但無(wú)論是從宏觀環(huán)境還是從微觀主體來(lái)看，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展又離不開(kāi)政府的政策支持，這就是有所為。從國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)看，政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的支持政策應(yīng)當(dāng)以市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用為基礎(chǔ)。

政府的支持政策應(yīng)當(dāng)系統(tǒng)化。國(guó)外對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的支持政策包括財(cái)政、金融、稅收、信用擔(dān)保等許多方面，各種政策之間互相包容，這是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)涉及多領(lǐng)域的緣故。因此，我國(guó)在制定促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展政策的過(guò)程中，必須從全局出發(fā)，把各方面有機(jī)地結(jié)合起來(lái)，形成一套支持我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的政策系統(tǒng)，特別要防止中央一套，地方一套的現(xiàn)象發(fā)生。

法制是政策得以實(shí)施的根本保證。從國(guó)外對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的支持政策可以看出，政策是在一定法律制度下產(chǎn)生的，許多政策畢竟是行政措施，如果沒(méi)有一定的法律制度加以保證，就有可能隨政府偏好的變化而改變，這是不利于風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的。因此，我國(guó)應(yīng)加強(qiáng)法律制度的建設(shè)，規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的公平競(jìng)爭(zhēng)，為政府的支持政策的順利實(shí)施提供良好的法制環(huán)境。

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